中国PE界流行“妻管严” 私募股权在华“变形记”

钱钟书先生在《围城》中借书中人物之口感叹道：“不知怎么，外国一切好东西，到中国没有不走样的……想中国真厉害，天下无敌手，外国的东西来一件，毁一件。”PE（Private Equity，私募股权投资）是不是外国的好东西各界还有争议，但中国人正在毁伤它则是事实。

　　这里所说的PE是一个较宽泛的概念，包括所有的直接股权投资基金及其演化形式。虽遭此次金融危机重创，投资基金仍然是海外最近30年来发展最快的金融投资工具，已成为与银行、保险并列的三大金融支柱，极大改变了金融业版图。PE则是投资基金的主力军之一。

　　PE进入中国是晚近的事，人民币PE更是最近几年才现身的新玩艺，这异域的“橘”进入中土不久已萌现橘生淮北之态，味同不同还有待于时间检验，反正叶是已然不相似了。

　　第一个变形就是组合模式，洋PE中管理人和投资人达成的约定是：管理人独立履行投资工作，资金基本由投资人支付，分批到位，合伙制是普遍方式，管理人按约定收取费用和分成。这一条在中国上来就不灵，中国的PE出资人无论是有政府背景的中投，还是民间背景的浙江老板，他们肯定不会甘于只支付资金。不是已经有海外大管理人在抱怨中投“客大欺店”吗？不是有国内的GP（PE的管理人）抱怨在浙江出钱的LP（PE的投资人）面前像三孙子吗？LP在汉语拼音里是“老婆”的简称，因而PE界有时也戏称LP为“老婆”。在巨有钱的“老婆”面前，中国的管理人普遍患上“妻（气）管严（炎）”是很自然的事。

　　中国这一轮财富积累是在最近30年才开始的，无论是政府财富的实际分配者还是民间财富的拥有者，都处在对投资充满新鲜感和兴趣的青春期，他们有能力也有精力进行投资活动，GP们只好怪自己生不逢时。不过在中国投资这一亩三分地上，洋MBA还真不一定练得过本土老板或官员。

　　第二个变形就是监管，中国的PE在没有监管的气候下茁壮成长起来，却面临日益强烈的监管呼声，而且来自多个方面。这个部门说要强化监管，那个部门说要适当监管，有的说不要监管要管理。差别在哪不得而知。可怜的是中国PE业，阳光雨露没享受多少，争着要当爸的一大堆。有个主管部门没什么不可以，只要不把行业管死就行。真正怕的是主管部门太多，最后是被管者无所适从。

　　如果说以上这两个中国特色的变形还好办，不伤根本，下一个变形却是致命的。不知从什么时候起，一股神秘力量出现在中国的PE业，他们呼风唤雨、大小通吃，什么筹资、估值、投资对他们几乎没有实际意义。在投资目标、管理部门、资本市场面前，他们的脸就是通行证。这就是权贵资本，他们在中国创造了一个变种——权贵PE。

　　这很可怕，可怕在于它颠覆了PE运作的基本准则和规律，抑制了其功能发挥。中国直接融资和间接融资结构不合理，2009年底中国的间接融资市场规模（银行业金融机构总资产）为实体经济（GDP）的235%，而直接融资市场规模（A股总市值）为实体经济的73%。也就是说在中国，银行业为代表的间接金融超越了实体经济发展水平，而资本市场发展不够。本来PE可以转移部分居民储蓄（LP方式投入）、扩大资本市场规模（加大A股上市公司数量），从而缓和这一失衡。PE投资还能对拟上市公司起到筛选、规范化的作用，从而对上市公司质量提高起积极作用。此外，PE会使可供资本市场选择的上市企业数目增大，加大理性，一定程度消除过多泡沫。但这些功能的发挥有赖于一个相对正常的环境，权贵PE却破坏了这一切：首先它破坏了基本公平，抑制了PE行业的发展，缓和失衡无从谈起；其次它对拟上市目标的挑选不但起不到规范化作用，反而会加剧一些非市场因素，扭曲资源配置；再者，权贵PE为追求自身利益最大化会人为强化一些管制因素，加剧资本市场泡沫。

　　阿Q有一个逻辑是：“和尚动得，我动不得？”PE这个行当凭什么花和尚干得，高衙内干不得？只是大家最好都按差不多的路子干，否则一会儿“鲁提辖拳打镇关西”，一会儿“林冲雪夜上梁山”，于和谐社会本意不符。“梁山模式”不曾也不会代表中国先进社会生产力的发展要求、代表中国先进文化的前进方向、代表中国最广大人民的根本利益。

　　我们每个人都在书写历史。莫非中国历史“创造性转化”有赖于高衙内和花和尚间的理性互动？PE不是在中国变形的第一个洋事物，也不会是最后一个。