如此VC系列：难担风险型 对赌不适合所有企业
左右：入行数年，公司看了几百家，投了十来个，退出几个。有感于每天所见创业者之执着与艰辛，出此专栏。 学金融的人都知道：没 有风险，没有回报(no risk，no return)。除了捐赠，风险投资大概是失去本金几率最高的一种投资了。在中国，历史证明，买房子99.9%会涨，买股票50%会涨，而做投资能有 25%的项目退出，就是出色的业绩了。没退出的，大多全军覆没了。风险投资的高风险回报在哪里呢?在那几个10倍、20倍的退出。 所 以，做风险投资，眼光准相当重要。前辈们的成功故事如雷贯耳，像什么软银赛富投资盛大，进去4000万美元，出来5.5亿美元;还有IDG投搜房网那近 50倍的收益啦，等等。但就是大腕儿如阎焱、熊晓鸽在投钱的那一刻也不会知道这就是“我的大满贯”。他们只能靠自己的研究与分析;另一方面则靠投资结构设 计和好的风险管理降低不必要的风险。 风险投资毕竟不是简单的买卖交易，一手交钱一手交货。钱付出后，收到的那张股份证明是一个承诺，一 份希望。几年后，它可以身价几十倍，也可以不值一文。风险投资投的是潜力，投的是对公司未来增长的判断，以及对管理团队的信任。动辄拿出几百万美元，乃至 几千万美元，交给一个人们几乎还未听说过的小公司，投在几个年轻人身上，你最好能有一些降低风险的方法。所以，才有复杂的投资意向书(Term Sheet)出现。 投资谈判也远远不止价格这么简单。价格之外，创业者最关心的则是业绩对赌。另外还有对原始股的限售、优先股的回购、 投资人保护性条款、公司的承诺与保证以及补偿，等等。针对目标公司的情况，制定对最高风险项目的适度保护，是每一个理智的投资者都会做的。但我们通常也会 看到不少投资者，忽略了更基本的对项目的分析与判断，热衷于取得所有的保护，甚至不计后果。 N君是会计出身，也做过一段时间的审计，阴 差阳错地被请来替一家大的机构做投资。尽管已经做了几年了，他还总是觉得这些来见他的创业者都是想从他这里骗钱的。演示着很漂亮的彩页，做着信心满满的承 诺，期望着你马上开一张支票出来。N君是个好员工，至少很有责任感，抱着宁可放过一千，不可错投一个的信念来做项目。他很明白，我整天坐在办公室里，哪里 知道外边白菜多少钱一斤，找个跑腿的送个件要多少费用，更别说什么市场前景，竞争态势了。与其被忽悠，不如费些心思将能想到的保护条款统统装进Term Sheet，比如说利润保证啦，回购承诺啦，诸如此类的。当然如果公司很牛，不愁投资人在后面追着给钱，当然不需理会如此丧权辱国的条款。不幸的是大多 数，尤其是早期的项目，还真得为了钱将一些自尊吞咽到肚子里。 了解对赌设计出处的，知道这一条其实也无可厚非。确实有些公司团队，为了 拿到好的价钱虚报公司的业绩及预期;或者轻一点的是说有些公司过于乐观，与现实脱节。但是对赌并不适合所有的企业，比如说有些早期的还需要大量投入市场， 投入基础设施建设的就无法过早设立盈利目标。另外，好的对赌设计会激励团队，差的则适得其反。 N君曾投过公司B。融资时，公司誓言要用 自己的资源和投资人的资本进行产业整合，打造该行业旗舰企业。N君成功地将公司B对赌未完成时的估值压到原来的1/3。本以为自己赚了。一年后，公司未完 成业绩。N君如愿拿到了1/3的估值，却高兴不起来。在这个股值水平，投资人占了公司绝大多数股权。于是管理团队辛苦一年，没有任何激励，都作鸟兽散了。 再多股份也一文不值。 风险投资，最重要的是判断，其次才是保护。不该投的项目，投资条款设计得再漂亮，也是无法成功的。 |
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