人民币入SDR 龙门一跃还是骑虎难下？

正如笔者早前文章中所提，人民币首次纳入SDR篮子，比重便超越日元与英镑，位列第三，充分表达了IMF对于五年来中国金融改革的肯定，且人民币入篮对于全球货币体系调整也是里程碑事件，预示着未来世界各国人民币作为储备货币的比重将进一步提升。从这个角度来说，人民币入篮对于人民币国际化目标实为龙门一跃。

　　然而，自去年IMF宣布人民币加入SDR的决定以来的近一年内，又出现了一个超预期的情况，即由于美联储开启历史性加息与人民币两度汇改，人民币贬值压力空前加大。在此背景下，资本外流态势明显，外汇储备从2014年中历史高点至今下降了约8000亿美元，以至于其后不得不采取稳汇率手段，甚至通过重拾部分资本管制，以扭转预期。因此，有质疑认为，这样的举措，与人民币国际化目标相悖，也意味着人民币国际化目标或将面临反转，是骑虎难下的表现。

　　如何看待人民币入篮的历史意义？其对于人民币国际化目标而言究竟是龙门一跃？还是骑虎难下？

　　回顾以往，早在2011年初，笔者便提出了对人民币国际化路径的基本构想，即人民币有望在2015年实现资本项目基本可兑换，2020年成为国际储备货币。围绕这一目标，笔者提出了需要协同推进的四大支柱改革，包括利率市场化、汇率市场化、资本项目开放、离岸人民币市场建设。同时，在笔者看来，上述改革的关系应该是相辅相成、协调推进的。

　　而从货币当局的角度而言，2009年中国人民银行行长周小川发表的文章《关于改革国际货币体系的思考》，最早从理论上提出人民币国际化畅想。文中鲜明地指出了全球金融危机爆发反映了美元为主导的国际货币体系的内在缺陷和系统性风险，即特里芬难题仍然存在，储备货币发行国无法在为世界提供流动性的同时确保币值的稳定，说明打破以美元为主的国际货币体系困局以及提高SDR地位的重要性。

　　在此背景下，其后六年，央行从实践方面围绕四大支柱的建设，加速人民币国际化进程。例如，利率市场化方面，逐步放开存款利率上限，推出国债期货；汇率方面，加大对美元的波动区间，以及去年811汇率中间价改革、去年年末人民币参考一篮子货币等；资本项目逐步放开，沪港通、开放银行间债券市场等；离岸市场建设方面，香港、伦敦、新加坡、纽约等地人民币产品越加丰富。

　　然而，对待人民币国际化四大支柱改革的关系，早在2013年之初便有过激烈的争论。一种观点是以央行为代表，即人民币国际化进程的多项改革需要协同推进，没有先后顺序。笔者也认同这样的路径；另一种是以社科院学者为代表，认为资本项目开放与人民币国际化条件不成熟，需要汇率与利率市场化改革之后，才能考虑放开资本项目，主要的担忧来自于资本项目开放对金融市场的冲击，并强调当前很多看似人民币国际化的需求，在汇率非均衡条件下，实际上很大程度上是套利需求。

　　双方的主要矛盾在于资本项目开放与金融风险的关系。在笔者看来，社科院的先汇率、利率市场化，后资本项目开放建议过于理想化，毕竟在资本项目存在管制时，外汇市场并非真实的需求，其形成价格也并非均衡汇率，因此，汇改不应该是资本项目开放的前提。

　　当然，针对防范资本项目流动可能带来的风险，央行一直以来便表示出了足够的信心。例如，央行副行长易纲曾提到，中国将做到有管理的可兑换，特别是对反恐、反洗钱、反避税天堂等方面，中国是拥有严格监控的。不同于其他国家在国际收支统计方面的抽样统计，中国国际收支统计方面基本实现全覆盖，这为做好有管理的自由可兑换奠定了基础。

　　除此以外，央行货币政策司司长李波也曾提到，对待资本外流引发危机的担忧，可以对短期资本流动和外债进行宏观审慎管理；比如对短期投机性资本管理包括托宾税、资本增值税、无息准备金、印花税。对待外债，可以有外汇头寸限制、期限管理、风险比例管理和信息披露等措施。甚至，在应急情况下临时性外汇管制措施。这些管理都是IMF所认可的。

　　从这个角度而言，笔者认为，近一年来，美联储加息导致资本流出加大，进而恐慌情绪蔓延，央行出手稳定汇率，甚至是采取部分资本管制措施属于特殊时刻的临时管制，体现了政策的灵活性，并非人民币国际化的倒退。而从效果来看，正如笔者在文章《汇改一周年的得与失》中所提，尽管汇改时机并非有利，稳定汇率手段从短期来看也有所损失，但从长期来看，有助于稳定信心，并有助于日后改革的推进。

　　在这一点上，国际上的态度也是正面的。在今年中国引领的G20杭州峰上就建设有效的全球经济金融治理架构，继续改善关于资本流动的分析、监测和对资本流动过度波动带来风险的管理达成一致；同时，IMF对今年10月1日人民币正式加入？SDR篮子表示欢迎，均说明国际社会对于中国防范金融风险举措的认可。

　　因此，笔者认为当前人民币国际化进程中遭遇的挑战不应该使中国的金融市场开放倒退，相反，在人民币顺利入篮后，应该克服人民币汇率波动的恐慌情绪，把握时机，扩大人民币汇率浮动区间，大力推动国内的市场化改革与金融市场开放，比如加速中美投资协定以及开放国内债券市场。同时确保经济基本面的稳定、防范房地产泡沫，以及加速推动国企改革。只有这样，才能？使人民币成功加入SDR不致陷入骑虎难下的局面，反而是龙门一跃，成为中国融入甚至引领国际金融体系的推进器。

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