PE新军与老将市场份额之战：笑到最后才是笑得最好

　　 数据显示，2010年上半年，国内共有212家企业在境内外完成IPO，其中80家具有VC/PE背景。上半年红火的IPO市场为投资机构带来了丰厚利 润，未来一段时间创投们将加快基金募集的步伐。就PE市场风险及竞争环境等问题，本报记者采访了东方富海投资副总监王培俊。

　　选择范围变窄 投资更谨慎

　　《证券日报》：创业板的推出，高市盈率频频出现，国内掀起了投资热潮，东方富海是如何来挑选项目的，目前，所投资的项目与以往相比，在投资法则上有哪 些变化?

　　王培俊：创业板高市盈率引发的高回报率“遐想”，的确对创业投资、PE投资产生了重大影响。各种背景的机构也纷纷进入创投行业，改变了创投市场的供求 关系，使业内竞争达到白热化，缺乏提供增值服务能力的机构往往会采取价格竞争，不断推升企业估值水平。在这种背景下，我们的投资策略是有所坚持有所调整。

　　考虑到国内上市过程中，管理层对合规性、企业实质等方面要求比较高，因此我们对拟投对象的尽职调查要求还是很坚持。在不断攀升估值背景下，我们对企业 评价，更倾向于企业的成长性，更关注驱动企业成长的决定因素的持续性和爆发的力度，更关注企业在行业内的核心竞争力和壁垒，以判断公司成长性能否匹配相对 较高的估值。从这种角度看，随着VC、PE投资的热火朝天，使我们的选择范围更窄、更谨慎。

　　企业与中介机构编织上市故事

　　PE投资风险增加

　　《证券日报》：目前，有些投资机构不注重早期投资，在企业IPO之前进入企业，这对整个PE业来说，有哪些影响?对企业会出现什么样的风险?

　　王培俊：早期项目的回报周期长、不确定性因素多、风险大，因此不少投资机构倾向于投资后期的项目，这属于投资风格的差异。在市场经济环境下，整个社会 资本是流动的，会使投资不同阶段的资本回报率趋同。过多资本进入PRE-IPO投资，那么这部分投资价格会上升，使资本的回报率下降、风险上升。另外由于 宏观调控、银根收紧，有不少企业和中介机构一起编织未来上市的故事吸引PE投资，这在很大程度增加了PE投资的风险。

　　对企业而言，高估值未必是件幸事。在引入PE投资时，估值越高，往往意味着企业在其他条款上让步。一次投资不能仅认为是一次简单买卖，而是包括一系列 的权利义务的复杂关系，对企业的影响是相当深远的。高估值会使企业与投资机构之间的关系变得紧张，投资机构从保护自身角度出发，往往会在投资协议、补充协 议中设置一些苛刻的条件，以平衡风险。在很多案例中可以看到，由此导致被投企业在股权、经营上巨大动荡。另外，高估值往往意味着拒绝了那些具有丰富经验、 能给企业提供业务方面上市方面增值服务、在资本市场上具有一定号召力的投资机构，这种机会成本会影响企业的业务增长速度、上市进程、资本市场定价，有时候 成本远高于融资时多拿几百万。作为企业而言，明智的做法是着眼长远，充分评估投资机构各方面资源与合作意愿，然后在价格、合作关系、资源支持等各方面做出 平衡和选择。

　　主管部门实施强力措施

　　回避行业系统性风险

　　《证券日报》：就针对国内PE业的发展现状，您如何评价相关监管?

　　王培俊：从总体上看，国内的PE业还是处于成长期，无论是LP、GP、被投企业还需要有一个不断成熟的过程，而这种成熟很大程度上需要国内的LP、 GP、被投企业在不断经历成功和失败、经验和教训之后才能逐步达到。个人理解，这个过程是必需的，调控和监管的作用是有限的。

　　因此从上述大的背景考察，个人理解，监管的职能需要包括三部分：一是维护一个公平的、充分市场化的竞争环境;二是，在宽松环境下，监管部门可以适当起 到引导性、建设性、前瞻性的作用;三是，在极其特殊的情况下，作为主管部门实施强力措施，回避整个行业的系统性风险。

　　《证券日报》：您怎么看待创业板企业上市后出现频频破发现象?这对投资机构的退出有没有影响?

　　王培俊：从理论上说，没有直接影响，机构的退出理论上只受到相关法规的约束。

　　但从现实情况看，这个问题属于二级市场投资者必须学习的经验，即投资者必须对自己的投资行为负责，投资者可以选择放弃申购，但一旦申购，就必须承担未 来由此可能出现的风险。

　　对于投资机构而言，这也是需要学习的内容，即过高的发行定价，对企业的二级市场形象，以及未来退出的影响。

　　对投资机构的判断

　　并非取决于其投资数量

　　《证券日报》：市场上传言，有些小的投资公司很容易拿到项目，而正规的大的创投反而拿不到项目，您怎么看这样的事情?

　　王培俊：个人理解，并不是正规创投拿不到项目，只是在投资项目数量的比例上有所下降。这一点可以理解，随着各路社会资金进入该行业，原来的行业格局有 所变化。一些老牌机构的市场相对份额降低是正常的。

　　对投资机构的判断，并非取决于其投资数量。

　　好的投资机构不在于大小，关键还是看他们的投资风格、投资原则。投资是属于长跑业务，“笑到最后才是笑得最好”。PE投资需要有随着外部环境调整的灵 活性，更需要长远战略、耐心和专注，要能够坚持自己的节奏、自己的原则。

　　“投”不是全部，能够做好“投(投资)、管(股权管理)、上(上市)、退(退出)”一系列的环节才是决定投资回报率的关键。一些好的投资公司，能够在 投资过程中不断学习，不断提升自己对行业、对增值服务内涵的理解，形成自己在PE业内的核心竞争力。这才是更本质的成功因素。