PE对赌第一案：或因以相关协议被判无效而告终-2

　　例如，《公司法》规定同股同权，即同一类型的股份应当享有一样的权利，这让国内优先股形同虚设，尽管投资协议中投资人的股份都是按照优先股给出，但优先股规定的一些实质权利在履行时通常存在变数。

　　以金刚玻璃为例：2007年12月、2008年1月，该公司分别与天堂硅谷、汇众工贸、保腾创投签订的投资协议附带的对赌条款中，如果公司达不到约定的业绩要求，须向投资人无偿转让股权作为补偿。

　　这份附带对赌条款的协议在上市前被终止，并重新签订《增资扩股协议之补充协议》。此补充协议终止了过会最大障碍即一票否决权，并出具声明称不存在可能引起公司股权结构发生重大变化的协议或安排。最终，公司于2010年7月完成创业板上市。

　　另外，发行人未及时清理或未充分披露PE对赌协议极有可能导致IPO折戟。广西林丰木业因大股东丰林国际与股东IFC(国际金融公司)曾签署了上市时间对赌协议，直至2010年8月30日该发行人上会前，该对赌协议未被清理，导致发行人上会被否。

　　“有‘对赌协议’的企业，如果不能确认其协议在上市前已经完成，就只能在上市前进行清理。最重要的是看企业股权或资产现在是否实质上处于稳定状态。”一位PE界律师表示。

　　“即便企业在对赌机制下获批IPO，也极易引发各类股权纠纷及关联交易。”市场观察人士称。

　　地下潜伏

　　“对赌”过后，几家欢喜几家愁。然而，对于投资创业板、中小板企业的投资人来说，签订“对赌协议”是“明知不可为，但不得不为、不可不为”。

　　“投资人本质上追求的还是投资回报，”前述PE界人士表示。“在明知估值过高、风险过大的情况下，不签订‘对赌协议’也不可能。”

　　在创业板交易初期，企业上市估值极度膨胀，导致前期投资价格也不断提高，PE等投资机构进入企业的代价水涨船高，“很多企业以未来几年后的利润做估值基础，让投资者觉得风险太大。”

　　而在这种情况下，很多“对赌协议”依然秘密存在。而这样的风险也很大，一旦企业上市，重大股权变更必须经过证监会的核准，而由“对赌协议”引起的股权变更是不被允许的。

　　一位业内律师向《财经国家周刊》记者介绍，一种可规避监管机构检查的方法是，在投资者与被投资企业之间再设立一层壳机构。如投资者与被投资企业的原股东共同出资设立一个合伙企业，再由该合伙企业投资至被投资企业，对赌协议被设立在合伙企业层面。

　　“如果控股权发生变更，需要事先咨询上市地交易所，但只要完全如实披露，是否获得认可是由市场来进行判断。”他表示。

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