央行不存在魔法公式

　　“过去的（改革）经验使我们受益匪浅。其一，逐步放开外汇管制；其二，深化资本市场。相信中国这一大型经济体也一定能够做到。”5月下旬，菲律宾央行（BSP）副行长基尼孔多（Diwa Gunigundo）在接受《第一财经日报》独家专访时表示。

　　他认为，人民币长期升值压力可能成为改革的一大潜在阻力，因为人民币升值将削弱中国出口的竞争力，但这也促动了中国从出口、投资主导型向内需、消费主导型转变。基尼孔多认为，“以消费促增长”的转型是正确的选择，而关键在于其是否可以持续。

　　近期，人民币兑美元贬值近3%，对于人民币短期和中长期币值的讨论十分热烈。

　　谈到美国逐步退出量化宽松（QE）的全球影响，基尼孔多认为货币政策“正常化”是大势所趋，新兴市场对之有所预期，且既存的宽松大环境未变，缺少的只是额外流动性，因此并不构成担忧。

　　面对扑朔迷离的国际市场大环境，近几年已然成为欧美国家“沟通利器”的“前瞻指引”是否能助新兴市场一臂之力？基尼孔多认为，新兴市场很难照搬所谓的“前瞻指引”。“新兴市场存在太多不确定性和波动性，很难预测下一步行动。”他表示，菲律宾央行会参照“一篮子”综合指标进行决策，对于新兴市场而言，并不存在所谓的“魔法公式”（magic formula）可供市场简单预测央行动向。

　　和菲律宾央行一道，存款保险公司是菲律宾金融监管体系的组成部分。基尼孔多介绍说，存保公司充当破产银行的破产管理人，如同美国的联邦存款保险公司（FDIC）。每个银行账户最高存款保险为50万比索，当银行破产时，所有资产都会售出，售得资金用以补偿超出50万比索的存款。

　　升准旨在“先发制人”

　　第一财经日报：菲律宾央行今年4月将存款准备金率（RRR）上调100个基点，而利率维持不变，以此防范金融稳定风险。做出这一决策是基于怎样的考虑？

　　基尼孔多：提高准备金率在于缓和信贷扩张。如果系统中存在过剩流动性，政策利率的效力就会被削弱，同时人们也更可能投资其他领域，如房地产市场或其他资产市场，这就可能引发金融稳定风险。

　　日报：一些评论认为菲律宾的房地产市场存在泡沫，你同意吗？

　　基尼孔多：不。央行此举旨在“先发制人”，我们希望在危机浮现之前就能解决潜在的问题根源，即流动性过剩。

　　日报：在货币政策的工具箱里，一般认为，利率和存款准备金率（RRR）主要服务于通胀目标，用宏观审慎措施应对金融稳定的风险，以存款准备金率“支招”金融稳定风险，而非宏观审慎政策，又是出于怎样的考虑？

　　基尼孔多：金融稳定是各类调节措施的“最终受益者”。若不提高RRR，银行便可能会因追求更高受益而放松信贷标准，这将鼓励投资，刺激包括房地产市场、股市等在内的资产市场，这或将催生泡沫，而银行的风险敞口也有所扩大。一旦银行受到波及，就会引发金融稳定风险，因此能够预先抑制过剩流动性十分重要。

　　关于利率，首先申明，目前通胀预期仍然稳定（注：菲律宾央行6月19日调高了今明两年的通胀预期），今年前四个月维持在4.1%左右，因此目前加息的时候未到。但如果之后利率逐步攀升，我们会考虑加息。

　　再说说宏观审慎措施。目前，我们已经采取了这些宏观审慎措施：一，设定不动产贷款上限（占贷款总量的20%）；二，确定贷款与价值比率（Loan to Value Ratio）为60%～70%；三，设立单一借款人贷款上限（Single Borrower"s Limit），占机构自有资本金的25%。

　　总体而言，菲律宾目前的主要风险是流动性过剩，这或将导致资产价格上升而最终影响银行系统稳定，因此我们上调了RRR。而如果通胀上行压力浮现，我们也会考虑采取“上调RRR+加息”的“组合拳”。此外，如果房地产贷款占银行贷款总额大幅超过20%，我们会对宏观审慎措施进行调节。

　　日报：今年2月以来，菲律宾证券交易指数（PSEi）受公司收益上浮推动出现大涨，同样，一些评论认为股市存在风险，若风险继续上行，央行会采取何种措施加以应对？

　　基尼孔多：我不认为我们的股市存在风险。如我之前所述，央行采取的措施在于“先发制人”，因此我们在过去的两次货币委员会上都分别提高RRR 100个基点。目前实际的信贷增量仍在合理区间内。

　　如果风险浮现，可能采取的工具就是调节利率，但我们一定会以一种非常谨慎、校准（calibrated）的方式进行，因为调节过度将有碍金融稳定。此外，额外的宏观审慎措施也可发挥一定作用，其最大亮点就是机构和组织可自我调节，如菲律宾证券交易所就包含在自律组织（SRO）之中，而央行的任务就是进行统筹，并确保一切都合理运行。

　　日报：菲律宾正在考虑加大在基础设施方面的投资，如果通过增加财政支出的方式实现，是否会引发对于财政赤字的担忧？

　　基尼孔多：目前财政赤字仅为2%，这一水平相当低，不足以构成担忧。鉴于当前对教育、基建、医疗等方面的投资会进一步转化为长期增长，因此即使财政赤字略微偏高我们也不会太过担忧。此外，随着就业机会增多、经济活动加速，政府税基也将会扩大，投资成本也因此会被消化。

　　应监管涉存款影子银行

　　日报：中国影子银行规模在过去几年间大幅膨胀，而影子银行问题也在菲律宾货币委员会会议上时有提及，影子银行的规模是否有所增长？

　　基尼孔多：这已经是一个全球趋势，影子银行在菲律宾尚在发展演化过程中。人们对逃脱于监管进行业务的愿望催生了影子银行，而我们则需要确保法律权威对其加以监管。相关机构可以认为自己身处央行监管范畴之外，但只要涉及存款而又缺乏证券交易委员会或央行的批准，我们会出手对其进行规管。重要的是，大众需要了解监管范畴，从而明确自己身处何种领域，究竟是影子银行还是受监管的机构。我认为，金融知识的普及和同市场的金融沟通同样至关重要。

　　日报：以中国互联网金融公司为例，其通过网络平台筹集资金，此后又将之存回银行账户，这是目前中国一种典型的影子银行。你是否认为应该对这类影子银行采取和传统银行业相同的监管方式？或是可以适度放宽监管？

　　基尼孔多：影子银行在菲律宾还在发展演化过程中，因此我尚无法就此类敏感话题具体置评。如果牵涉到公众存款，就存在风险，一旦规模扩张到一定程度，正规银行业可能也无法幸免于难。因此，监管当局应该在发展过程中加以干预或规管。

　　日报：金融危机后，微观审慎和宏观框架间的合作被提上了议程。菲律宾央行下设成立了跨机构金融稳定协调委员会（Inter-agency Financial Stability Coordination Council），这个机制是否有效？

　　基尼孔多：菲律宾央行只是银行业的监管者，而非整个金融系统的单一监管方。尽管银行业占整个金融系统的大头（70%到75%），但央行同保险委员会、证券交易委员会及菲律宾存款保险公司四者是共同监管方。各方互通信息，以避免政策重合，通过时时交流经济和金融走向，可以说四方在问题的解决方面能够达成共识。

　　日报：菲律宾的存款保险机制也具有监管职能？

　　基尼孔多：是的，菲律宾存款保险公司充当破产银行的破产管理人，随后进入清算程序，正如美国的联邦存款保险公司（FDIC）。每个银行账户最高存款保险为50万比索，此外所有破产银行资产都会售出，售得资金用以补偿超出50万比索的存款。

　　日报：就菲律宾的汇率政策而言，2013年IMF在第四条款磋商（Article IV）中建议菲律宾应该进一步放开汇率，使其跟随基本面变化。你认为菲律宾的汇率政策足够灵活吗？

　　基尼孔多：事实上，我们当时便对IMF的建议提出反驳。我们认为汇率政策已经非常灵活，足以应对外部冲击。

　　日报：菲律宾已经完全开放资本账户了吗？

　　基尼孔多：我们的经常账户已经完全打开，而资本账户仍存在一定限制，尤其是对外投资额度。但事实上，实际对外投资额还远不到规定的上限。目前，实际对外投资额仅为3000万到4000万，尚不及上限的一半。我们希望有更多的国内资本能走出国门。

　　“前瞻指引”在新兴市场很难奏效

　　日报：菲律宾央行是否充分享有货币政策的独立性？

　　基尼孔多：当然。在过去的20多年中，政府从未干预过央行的货币政策。

　　日报：IMF曾在报告中提及，菲律宾央行需要进一步充实法定资本金？

　　基尼孔多：是的。我们的法定资本金为500亿比索，之前我们已向议会提出修改法案，希望将其扩至2000亿，目前修订案仍在接受国会审议。

　　日报：菲律央行设定了一个外汇储备目标？

　　基尼孔多：可以这样说，但这并非硬性目标，而是基于当前全球情况进行衡量。目前，菲律宾外汇储备总额约为800亿美元。

　　日报：这一储备积累背后的动力是什么？要知道中国的外汇储备总额已接近4万亿美元，已然成为了一大负担。

　　基尼孔多：外汇储备对菲律宾而言也是一个负担，但我们应该从正反两面对待该问题。负面而言，美元持续疲软，因此当我们将美元兑换成比索时，难免受到损失。幸运的是，近期比索有所贬值，因此损失也相对缩小；就正面而言，如果不积累外汇储备，市场不稳定性就会加大。中国人民银行（PBoC）持有美元也是意在维稳金融系统，以防流动性泛滥而推高通胀率，否则事态将会变得更加棘手。菲律宾央行也是如此，没有外汇储备的贡献，人民就要付出成本，如高通胀、高利率等，而现在央行则吸收了这一维稳成本。对我们而言，这是治理的功能之一，且维持经济稳定是央行的法定职责。

　　日报：中国正在积极推进改革，如利率市场化、汇率市场化以及人民币在资本项下可兑换，基于过去的经验，你对中国有何建议？

　　基尼孔多：中菲经济规模存在巨大差异，不可一概而论。不过，自2007年到2013年，我们经历七波汇改，过去的经验亦使我们受益匪浅。其一，放开外汇管制；其二，深化资本市场。这两者是我们在过去10～15年间坚持推行的，相信中国这个超大经济体一定能够做到。不过人民币升值压力可能是一大潜在阻力，因为人民币升值将削弱中国出口的竞争力，但这也将促动中国从出口、投资主导型向内需、消费主导型转变。在转型时期，可能会出现混乱，但中国人口众多，也日趋富裕，因此市场将愈发强大。我认为“以消费促增长”的转型是正确的选择，而关键在于其是否能够持续。

　　日报：你是否担忧中国经济增速跌破7%？

　　基尼孔多：世界都应该有所担忧。当前中国在市场中扮演的角色愈发重要，在投资、出口、从东盟地区服务和商品的进口方面都举足轻重，因此任何市场变化都可能造成溢出效应。对如菲律宾等小型经济体而言，唯一的出路就是加强本国经济韧性，以在中国、日本等出现问题时可将负面影响降到最低。

　　日报：对于加息的时点，你如何判断？

　　基尼孔多：这很难预测，我不想妄下推论，一切就等耶伦的决定吧。

　　日报：就央行的沟通方面，“前瞻指引”在危机后成为先进经济体最流行的沟通式之一，其导向直接同失业率和经济增长等指标挂钩。你认为“前瞻指引”在新兴市场中是否也会奏效？

基尼孔多：我认为很难奏效，“前瞻指引”在新兴市场很难运行。因为新兴市场存在太多不确定性和波动性，很难预测下一步行动。因此，我们仅会提供对通胀的预测来代替“前瞻指引”。在货币政策会议后，我们会通过媒体及时同市场沟通，及时向大众传达决策细节。由此，市场便知道央行会参照“一篮子”综合指标进行决策，而并不存在“魔法公式”（magic formula）可供简单预测央行动向。这种方式在如菲律宾等的新兴经济体中更为适用。

　　日报：美国退出量化宽松（QE）是否引发你的担忧？

　　基尼孔多：我们对退出QE早有预期，这种大规模的流动性注入迟早是要叫停的。实际上，宽松的大环境并没有改变，之前已存在的流动性将会保持，即将缺席的只是额外的流动性注入。作为一个超大经济体，美国必将逐步回归“正常化”轨道，我们能做的就是做好“自家功课”。

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