传证监会约谈券商谋大棋

　　据称，此次会谈主要涵盖了三部分内容，第一部分就是10月份正式开闸企业资产证券化产品的发行工作;另外两部分则是有关市政债发行和平台私募债券的内容。

　　企业资产证券化10月开闸备案制将被落实

　　此份流传出的会谈记录显示，证监会会大力推动企业资产证券化业务发展，希望券商多报项目多尝试。相关法律问题和基础资产的负面清单已经完成初稿，正式稿变化应该不会很大，拟于2014年10月正式开闸。”

　　“基础资产负面清单”即今年7月下旬证监会发给券商的《资产支持专项计划备案管理办法(讨论稿)》，该负面清单涵盖了8类不能作为基础资产的资产，这8类资产主要是与政府税收等相关或者不具有完全或独立、稳定现金流的资产。

　　会谈中，证监会明确了企业资产证券化的受理和备案流程。

　　“受理流程是主承销商、原始权益人先将主要方案与交易所对口部门进行论证后再正式备案，然后到中国证券投资基金业协会备案。涉及到特殊基础资产的项目，需先与证监会债券监管处沟通后再开展。”上述流传出来的会谈纪要显示。

　　另外，会谈记录还称：“证监会关注的核心问题是基础资产未来产生的现金流量是否足额覆盖产品本息以及其来源。”

　　此次会谈纪要还对上报项目提出了具体指导：不建议上报现金流全部或者大部分依靠政府财政预算或者由政府承担的项目;如涉及到公共事业项目(如水、电、煤)的，需将原始权益人从政府体系内剥离，确保其成为资产独立、收入独立、收益分配独立的自主经营主体。

　　对于以BT回购款作为基础资产的项目，原则上不鼓励，但可以参照发改委的“2111”的指标原则上报。

　　优先支持保障房、安置房、棚改项目，在项目批复文件真实齐备的基础上，可以在备案材料中多元化组织还款来源，包括但不限于国家财政补贴、地方政府匹配土地出让净收益、安置计划外销售收入等;优先保障国家立项项目，重点支持省市立项项目，限制县立项目。

　　市政债已在浙江2市试点

　　对于证监会正在大力发展的市政债券，此次会谈也有所涉及。

　　会谈记录显示，关于市政债券，目前证监会已经挑选了两家浙江省的城市做试点。

　　证监会已经明确之后的市政债的审批条件和审批周期，“证监会主导审核，审批周期力争控制在2个月内。”

　　另外对于发行主体，此次会谈中，证监会债券监管处表态称，市政债发行不受城投债通道指标限制，发债主体资格和发债额度等考察性指标与城投债差异不大。但有别于城投债发行人，市政债发行人应是偏重于产业型公司，是否是产业型公司则主要从主营业务收入构成上判断。

　　10月关闭平台私募债

　　另外值得关注的是，此次会谈还明确决定将在2014年10月份关停所有的平台类私募债，目前涉及到政府平台的私募债已经停止备案。

　　分析人士称，统一关停平台私募债是为了规范中小企业私募债市场。

　　不过据一线的私募债交易人士透露，自2013年7月份深交所就已经出台了《深圳证券交易所中小企业私募债券试点业务指南》，限制地方融资平台公司参与私募债发行，之后平台类私募债主要在上海证券交易所发行，但在2014年5月份之后有相关监管部门传达过平台类私募债发行的指导意见，各家券商也开始逐渐退出平台类私募债发行。

　　“现在做的都是出平台的，平台内的私募债早就不做了。”一位私募债发行人士对本报记者表示。

　　平台类私募债是在2013年6月后开始蓬勃兴起的私募债券品种，一般是指由符合中小企业私募债发行条件的主体发行，由政府融资平台进行保证担保，募集资金实际上由政府融资平台使用的一种结构特殊中小企业私募债。

　　其发行主体包括非平台公司、退出类平台公司的子公司、平台公司的孙公司，也就是平台公司的关联公司、参股或者控股的子公司;从普遍的操作而言，这些私募债融到的资金其实是流向这些平台公司使用的，因此一般是没有保费或者完全就是人情价。

　　与普通的中小企业私募债不同，平台中小企业私募债的担保方来自发行过AA级企业债券的平台公司，因为投资者发行过AA级企业债的平台公司比较信任，平台类私募债一出现迅速占到了私募债的半壁江山。(第一财经日报 覃荪)

　　资产证券化将为股市带来积极影响

　　推动信贷资产证券化业务常规化会对中国的股票市场产生什么样的积极影响呢?

　　首先，从融资的角度看，信贷资产证券化将成为上市银行新的融资工具。资本充足率达标是上市银行难过但必须要过的一道“坎”。为过这一关，上市银行往往要通过资本市场增资扩股。这种做法本无可厚非，但由于中国的证券市场容量仍然有限，再加上16家上市银行占A股市场的权重巨大，银行股再融资的任何风吹草动，很容易影响股市的稳定与发展。2003年，招商银行(行情,问诊)“百亿可转债”方案遭基金联盟质疑并砸盘的那场风波就是个最直接的例子。有权威专家估计，依照目前贷款增速，未来5年，主要国有控股银行还将融资1500亿元。显然，这样的融资压力，如果全通过股市进行股权融资，股市将不堪重负。此时决策层推出信贷资产证券化，就是解决银行资本不足的重要举措。还须提及的是，信贷资产证券化常规化后，还可以为其他非金融类行业上市公司开辟融资新渠道。

　　其次，从投资的角度言，采用市场化办法即信贷资产证券化的办法使商业银行出表的资产不再计入风险资产，在提高资本充足率的同时，还可以避免银行减发股息来补充资本金。同时，信贷资产证券化还可以降低银行固定利率资产的利率风险，增加资产流动性，改善银行资产与负债结构失衡，提高盈利能力。这样做的结果，可以更好地提高以银行股为首的蓝筹股的含金量，抬升银行股的估值水平。

　　第三，对目前上市的19家券商及其他未上市券商来说，推动资产证券化业务常规化同样是受益者。长期以来，券商基本依靠经纪和投行业务支撑业绩 ，这种“靠天吃饭”的状况，在股市上往往造成券商股股价与业绩双杀，并给大盘带来不小的杀伤。资产证券化业务至少让券商在承销费、管理费及自营投资收益等方面增加不少利润增长点。

　　最后，从基本面上看，资产证券化常规化后，完全可以发挥其盘活存量、分散风险的积极影响，更好地服务于经济结构调整与转型升级，完成金融服务实体经济的大目标。(证券日报)

　　资产证券化新规望10月份出台 券商看好证券板块

　　8月初证监会对券商资产证券化新规修订稿发布在即的表态，引发市场对新规落地的强烈预期。据媒体最新报道，资产证券化新规则修订稿已初步起草完成，预计新规将于10月份正式出台。

　　早在去年3月证监会发布的《证券公司资产证券化业务管理规定》就已经允许资产支持证券在证券交易所、证券业协会机构间报价与转让系统、证券公司柜台交易市场以及证监会认可的其他交易场所进行转让，允许证券公司为资产支持证券提供双边报价服务，成为资产支持证券的做市商。从而实现了资产支持证券市场流动性的大幅提升。

　　中国资产证券化业务的发展遵循着金融业发展的常规路径，即先监管后发展。目前存在的逐步试点、项目审批以及额度限制意味着中国资产证券化未来业务的发展主要取决于政策的松绑。而当前对资产证券化新规的预期主要来源于了两点：一方面在于审批制到备案制的转变，另一方面在于负面清单将直接放松资产证券化业务所相关的层级结构、规模上限和发行主体要求。两者并行以满足盘活存量、增加流量的国家促转型内在需求。

　　从目前类资产证券化业务的开展情况来分析未来的发展空间，东方证券认为以券商资产管理业务为主体的资产证券化业务的发展，面对着超过5万亿的市场空间。资产证券化自身的展业方式和业务属性也决定了大券商在业务启动之初就能够凭借已有的项目储备和上市公司资源占据先机，而在实际运作中也证实了这一点。由此东方证券继续看好证券板块，同时预期，中信证券(行情,问诊)将有望在新一轮资管扩张的资产证券化板块获取超额业绩弹性。(每经网)

　　多重利好消息刺激券商板块

　　消息面上， 据媒体报道，上海市委常委、常务副市长屠光绍今日表示，上海近期将出台《关于促进资本市场健康发展的实施意见》，以落实国务院“新国九条”的战略部署，进一步推动上海国际金融中心建设。在进一步完善和健全金融市场体系、加快证券期货金融机构集聚方面，《意见》将推出新的举措。

　　此外，日前中国证券登记结算有限公司向各市场参与主体下发《关于为投资者开设一码通账户及建立证券账户关联关系的通知》(以下称《通知》)。根据《通知》，中登公司将为每个投资者开设一码通账户，从而实现一人多户的新模式。

　　市场普遍认为大盘自7月26日启动的反弹行情，沪港通是主要推手之一。而一码通的出现将方便投资者在各券商间“切换”，为沪港通扫除开通障碍，刺激了市场对券商板块的追捧。

　　值得一提的是，在经纪业务、佣金费用大幅缩水的情况下，国内上市券商大力发展创新业务，而其今年中期亦收获了良好的业绩。具体来看，上半年19家上市券商总收入485.8亿元，同比增长29%，归属母公司股东的净利润为176.0亿元，同比增长34%。其中，太平洋(行情,问诊)(601.99%)、山西证券(行情,问诊)(151.31%)、国金证券(行情,问诊)(116.99%)、国元证券(行情,问诊)(105.24%)等公司归属母公司股东净利润同比增长超100%。西南证券(行情,问诊)(94.74%)、太平洋(78.83%)、中信证券(74.38%)、国元证券(63.64%)、山西证券(51.28%)等券商营业收入同比增长均超过50%。

　　创新业务方面，受益IPO开闸，2014年上半年券商投行业务净收入57.8亿元，同比增长145%，对新增收入的贡献度为32%。受益债市向好，自营投资收益大幅增加;2014年上半年自营投资收益为154.6亿元，同比增长27%，对新增收入的贡献度为30%。

　　而近期开通的新三板做市商业务也为国内券商打开新的利润增长点，有利于券商行业的发展。

　　投资策略方面，兴业证券(行情,问诊)表示，从长期和短期的角度均看好券商板块，维持行业“推荐”的投资评级。个股方面坚持两条选股思路：从基本面的角度看好综合实力雄厚、未来能在创新中占据先机的中信证券以及深耕西南地区、业务全面发展的西南证券;从创新角度看好国金证券和锦龙股份(行情,问诊)。(网易)

　　海通证券(行情,问诊):创新布局完善 转型前景明朗

　　海通证券600837

　　研究机构：华安证券 分析师：华安证券研究所 撰写日期：2014-08-28

　　事件:

　　海通证券27日发布2014年上半年半年报，公司上半年营业收入67.14亿元，同比增长18.48%，归属于上市公司股东净利润28.78亿元，同比增加7.69%，基本每股收益0.3元/股，较上年同期增加7.14%，符合市场预期。

　　主要观点:

　　经纪业务收入占比进一步下滑，创新业务快速发展，营收布局合理化

　　上半年公司证券及期货经纪业务营收为20.36亿元，较去年同期减少近3亿元，占总营收比例30.32%，同比下滑约十个百分点。营收的下滑主要是由于行业佣金率的降低，但是公司总交易量市场份额达5.45%，位于行业第4的水平，优势依然突出。受益于内地与香港市场雄厚的客户基础，在沪港通业务开启后，公司经纪业务收入或有4%-8%的增收。

　　此外，公司两融业务、期货业务等创新业务发展迅速，截止6月底，公司两融余额较年初增长27.5%，市场份额位于行业第三，已超公司经纪业务在行业中排名，而同期，期货业务较去年全年增加0.86%，由于期货下属子公司销售收入的增加，公司其他业务收入同比增收1.13亿元，占总收入比上浮1.65%。公司上半年创新业务收入占比已达28.9%。总体上看，公司收入结构变化与美国证券业上个世纪80年代相仿，公司转型成效突显。

　　投行业务发展迅猛，融资租赁异军突起

　　受IPO重启以及债市扩容的影响，公司投行业务营收6.4亿元，同比增收3.05亿元，占总营收比例较去年同期上升4.42%。承销家数和金额分别位于行业第三和第二位，并成功保荐中国重工(行情,问诊)定增项目，实现特大军工央企项目的突破;完成了国内首单“超长期限债券”，创新了债券发行模式。根据目前国企改革的政策风向，预计未来并购市场的扩张将进一步利好公司投行业务收入。

　　上半年，公司顺利完成恒信租赁股权交割，成为国内首家控股融资租赁业务的券商。在公司集团优势的作用下，截至6月底，恒信租赁总资产较年初增长26%，达168亿元，实现利润总额2.41亿元，占比约6%。

　　盈利预测与投资评级:

　　公司拥有业内领先的资本实力，通过转型整合，已基本建成涵盖多项业务领域，国际业务平台完备的创新型券商。我们长期看好公司的转型成效与未来发展潜力。同时，下半年券商行业亦进入政策利好密集的时期，我们预计公司14/15/16年EPS为0.54/0.62/0.71， 对应PE18.10/15.58/13.60，给予“增持”评级。

　　风险提示:

　　宏观经济下行，创新业务收益低于预期。

　　华泰证券(行情,问诊):加杠杆+互金先发优势 业绩可期

　　华泰证券601688

　　研究机构：宏源证券(行情,问诊) 分析师：易欢欢 撰写日期：2014-08-12

　　归母净利润同比增幅14.78%。上半年公司实现营收43.2亿，同比18.81%，归母净利润14.8亿，同比增14.78%。其中自营和资管是业绩增长的主要因素，分别提升总营收同比增长13%和7%。

　　互金先发优势明显，大象亦能起舞。作为第一家在互联网证券业务有实质进展的综合型券商，公司的先发优势明显。随着公司互金的不断推进，公司交易额市场份额不断攀升，截止2014年6月份，公司交易额市场份额达到6.9%，超越中信，成为行业第一。同时公司佣金率水平已低至万分之五，这也是经纪业务收入同比下滑的主要因素。公司提前进军互联网金融领域，可能影响当期的收益水平，但考虑到华泰的综合金融服务能力，其他券商要重新获得华泰的客户，需付出更大成本和佣金优惠，华泰先发优势为未来的发展奠定了良好基础。

　　杠杆率进一步提升，估值空间有望进一步打开。报告期内，公司滚动发行短融183亿，4月21日，成功发行60亿次级债。公司的杆杠率水平获得较大幅度提升，上半年公司杠杆率达到3，同比增加11%。随着证监会对净资本要求的逐步放松，公司的杠杆水平有望进一步获得提升。杠杆水平的提升将打开公司的ROE上涨空间，在提升公司盈利的同时，进一步提升公司的估值空间。

　　投资建议。公司较早布局互联网金融，拿今天收益换明天发展空间，客户规模已成行业第一，同时公司作为大型综合性券商，资质优，在融资渠道和融资成本上优势明显，在杠杆提升的过程中，将获得较大的比较优势。预计公司14/15年EPS为0.51/0.55元，维持增持评级。

　　广发证券(行情,问诊):投行业务发力 资管收入翻倍

　　广发证券000776

　　研究机构：海通证券 分析师：丁文韬 撰写日期：2014-08-20

　　【事件】广发证券2014年上半年实现营业收入46.34亿元，同比增长20.89%，归属于母公司的净利润16.75亿元，同比增长23%，对应EPS0.28元，归属于母公司的综合收益17.65亿元，同比增长35.78%。2014年第二季度单季公司实现营业收入21.69亿元，同比增加12.01%，环比下降11.98%;实现归属母公司净利润8.49亿元，同比增加24.60%，环比增加2.73%。截至2014年6月底，公司净资产352.32亿元，对应BVPS5.95元。

　　【点评】

　　中期业绩增长23%，经纪业务占比显著下降:公司上半年业绩增长23%，受益于投行业务股权承销的大幅增长、类贷款业务大增及资管规模的扩张。经纪业务受互联网冲击影响，收入占比下降至33%，自营贡献31%收入，投行业务收入占比大幅回升至15%。

　　投行业务收入增长近3倍，股权承销金额大幅增加:公司2014上半年投行业务实现净收入7.13亿元，同比增加279%。受益于IPO重启，公司完成股权融资项目11个，排名行业第5，主承销金额为120.61亿元，排名行业第9。公司对股权承销组织架构进行调整，组建了TMT行业团队和创新业务团队，逐步实现业务模式从项目为中心到以客户为中心的转型，加大行业研究和产品设计能力。公司目前IPO项目充足，上会项目45单，未来将释放业绩。

　　类贷款业务收入大增，带动利息收入上涨:公司上半年类贷款业务利息收入11亿元，同比增速高达147%。截至2014年6月底两融余额224亿元，同比增长66%，两融业务利息收入9.27亿元，同比增加1倍，融资融券市场份额5.52%。

　　资管规模大增，收入翻倍:上半年资管规模同比大增近两倍至1828亿元，其中广发资管共发行集合资产管理计划43个，集合资管规模翻倍至239亿元，带动资管业务收入增长97%至1.69亿元。

　　经纪业务触网，市场份额、佣金率均略有下降:公司设计、开发和上线网上金融超市，形成“易淘金”一站式跨平台的网上产品购买模式，非现场开户数比重上升，但上半年行业整体受互联网冲击较大，公司2014上半年经纪业务市场份额下降至4%。受行业佣金率整体下行影响，公司佣金率同比下降0.3个基点至0.084%。

　　【投资建议】投行业务大幅回升，IPO项目储备充足，未来投行业务、新三板业务将带来业绩增量，维持增持评级:预计公司2014、2015年净利润分别为33.8亿元、38.7亿元，对应EPS0.57元及0.65元。目前公司股价对应2014年PE为18.6倍，14年PB1.7倍。公司IPO项目储备充足，新三板业务已取得做市商资管，上半年推荐19家企业挂牌，未来将继续带来业绩增量。给予公司目标价12元，对应2014年PB1.96倍，维持增持评级。

　　风险提示:佣金率下滑超预期;权益市场低迷。

　　中信证券:控股华夏、里昂 带动业绩大增

　　中信证券600030

　　研究机构：海通证券 分析师：丁文韬 撰写日期：2014-09-01

　　【事件】中信证券2014年上半年实现营业收入105.35亿元，同比增加74.38%，归属于母公司的净利润40.76亿元，同比增长93.19%，对应EPS0.37元;归属于母公司综合收益41.96亿元，同比增加222.86%。公司期末净资产732.86亿元，对应BVPS8.14元。

　　【点评】

　　上半年业绩大增93.19%，传统、创新业务均表现亮眼，并表里昂、华夏提振业绩:1)上半年公司并表里昂证券、华夏基金，带动公司经纪业务、资管业务增速大幅上升;2)处置2家全资子公司天津京证、天津深证的股份，带来业绩增量;3)投行业务继续保持市场领先地位，对业绩的贡献回升;4)两融、股权质押回购等创新业务快速扩张，带动收入继续上行;5)自营规模扩张，带动该收入增长72%，股票、债券占比分别为21%、59%。

　　并表里昂证券，经纪业务业绩大增:2014年上半年，公司沪深股票基金成交额为人民币2.84万亿元，市场份额为6.45%，较2013年同期提高0.28个百分点，市场排名第二。经纪业务收入大增68%至33.23亿元，受并表里昂证券带动。

　　股、债承销金额均市场第一，优势地位明确:投行业务受益于IPO重启，上半年收入增长42%至8.96亿元，占营业收入比重仍低于历史平均水平。上半年公司共完成股票主承销项目11单，主承销金额人民币382.54亿元，市场份额11.43%，排名市场第一。公司完成企业债、公司债、金融债、中期票据、短期融资券及资产证券化主承销项目94单，主承销金额人民币1069.92亿元，市场份额3.69%，排名第一。公司的投行业务是传统优势板块，未来预计将继续实现复苏性业绩增量。

　　创新业务快速发展，两融、股权质押等业务收入继续快速增长:截至6月底，公司合并口径下中信证券融资融券规模375.63亿元，同比上升65.88%，市场份额9.25%，继续大幅领先其他券商，排名继续保持第一。两融收入同比增长112%至14.3亿元。实现股权质押回购利息收入4.28亿元，同比增长460倍。实现约定式购回利息收入9811万元，同比增长33%。

　　【投资建议】公司各项业务均衡发展，行业龙头地位稳固，创新业务扩展和盈利能力亦处于行业领先，业务结构均衡，维持买入评级:预计公司2014、2015年净利润分别为61亿、66亿元，对应EPS为0.56元、0.60元。目前股价对应14年动态PE23倍，动态PB1.5倍，估值安全。给予公司6个月目标价14.83元，对应14PB1.8倍。

　　风险提示:权益市场低迷;佣金率下滑。

　　东北证券(行情,问诊):资本中介、投行业务表现抢眼 自营、资管业务收入下降

　　东北证券000686

　　研究机构：平安证券 分析师：缴文超 撰写日期：2014-08-21

　　投资要点。

　　事项:东北证券发布2014年半年报，营业收入10.8亿元，同比增长14.8%，归属母公司净利润3.31亿元，同比增长7.8%，每股收益0.17元，期末每股净资产4.00元。收入和利润的增长主要来自资本中介和投行业务收入的增加。

　　平安观点:

　　资本中介、投行业务推动公司收入增长，经纪业务小幅增长。

　　公司资本中介和投行业务发展迅速。14年上半年，公司资本中介业务利息净收入为1.61亿元，同比增长148%，对新增收入的贡献率为69%;投行业务净收入为1.03亿元，同比增长120%，对新增收入的贡献率为40%;经纪业务净收入为3.32元，同比增长1.3%，对新增收入的贡献率为3%。

　　自营、资管业务收入下降。

　　14年上半年，公司资管业务收入为0.2亿元，同比下降76%;自营业务收入为3.6亿元，同比下降50%。这两块业务收入的下降，拖累了公司的收入和利润增速。

　　自营业务收入占比大，业务结构有待改善。

　　东北证券14年上半年的收入中，自营业务收入的贡献度为33.5%，占比较大，造成公司收入的波动;资产管理业务收入占比较小，不足1%，因此无论是从提高公司收入还是改善业务结构方面，都要求公司投资管理能力的提高。

　　投资建议。

　　资本中介业务、投行等业务发展迅速，对业绩形成显著支撑。公司收入结构中，自营、经纪业务收入占比较大，业务结构有待优化，投资管理能力有待加强，给予“中性”评级。

　　风险提示。

　　资本中介业务、投行业务收入增长低于预期。

　　长江证券(行情,问诊):投行、自营、利息收入增幅明显 收入结构趋于均衡

　　长江证券000783

　　研究机构：海通证券 分析师：丁文韬 撰写日期：2014-08-11

　　【事件】长江证券2014年上半年实现营业收入17.6亿元，同比提高30%，归属于母公司的净利润6.6亿元，同比上升36%，对应EPS0.14元，归属于母公司的综合收益6.8亿元，同比提高35%。第二季度单季度，公司实现营业收入8.76亿元，同比提高61.74%，环比下降1.37%;实现净利润3.50亿元，同比增长97.53%，环比提高12.2%。2014年6月末，公司净资产127.64亿元，对应BVPS2.69元。

　　【点评】

　　中期业绩同比增36%，受益于投行、自营、利息收入的大幅增加:2014上半年归属母公司净利润6.6亿元，同比增长36%，投行业绩回升、自营投资改善、两融、股票质押等类贷款业务带来的利息收入大增是业绩增长主因。经纪业务收入占比下降至38%，自营、利息、投行业务分别贡献23%、18%、11%的收入，结构趋于均衡。

　　上半年股债承销收入双升，新三板优势明显:上半年公司投行业务实现收入1.96亿元，同比大增2.8倍。股权、债券承销均大幅增长:上半年完成1单IPO，3单增发项目，共实现股权承销净收入0.9亿元，同比增2.7倍;主承销债券项目12个，总债券承销净收入0.65亿元，同比增2.15倍。公司投行业务收入占比明显上升至11%。公司新三板业务行业排名领先，已取得做市商业务资格，将极大受益新三板做市商业务落地，业务增长潜力巨大。

　　创新业务收入占比继续增加:截至2014年6月底，公司融资融券余额68.43亿元，市场份额1.68%。2014年上半年融资融券利息收入2.87亿元，同比大增111%。公司上半年共实现包括约定购回式证券交易和股票质押回购交易的利息收入3.24亿元，同比增加41%。

　　自营受益于债市上涨:公司期末自营规模93.5亿，占净资产的72.7%。上半年自营收入3.1亿元，同比增长9%，主要受益于上半年债市上涨，自营投资中债券类占比超70%。

　　经纪业务份额保持稳定:上半年公司实现经纪佣金收入6.74亿元，同比小幅上升2%。股票基金市场份额1.71%，与去年同期的1.72%基本保持稳定，净佣金率0.086%，较去年同期的0.088%基本持平。

　　【投资建议】

　　公司在湖北地区的区域性优势持续提升，投行业务短板得以弥补，新三板做市商制度落地将利好公司发挥领先优势，业务结构更加均衡，对行业佣金率下滑的防御力提高，维持买入评级。在2014年日均成交量1800亿的假设下，预计公司2014年净利润为12.58亿元，按照公司转增股本后的47亿股计算，对应EPS0.27元。目前公司股价对应2014年PE为22倍，PB2.1倍。给予公司7.1元目标价，对应2014年PB2.5倍，维持买入评级。

　　风险提示:大小非减持、市场低迷带来公司业绩下滑。

　　招商证券(行情,问诊):组织结构优化 打造全投行产业链

　　招商证券600999

　　研究机构：长江证券 分析师：刘俊 撰写日期：2014-08-22

　　事件描述

　　2014 年上半年公司实现营收和归属净利润分别为36 亿元和13.6 亿元，分别同比增长24%和30%，其中加权平均ROE 达到4.58%，同比增加0.58 个百分点，每股收益0.28 元。

　　事件评论

　　营收结构优化，经纪和自营占比下滑，投行、信用业务占比提升。经纪营收占比由45%下滑至35%，下降10 个百分点，而利息净收入占比提升至21.2%，接近自营收入贡献。增量上，投行、利息同比实现倍增。

　　公司投行具备传统优势，2014 年又提出优化投行组织结构的战略，将巩固其投行的领先地位。公司新设大客户服务部，负责投行大客户服务体系建设等工作，实质上与高盛的IBS 部门设置非常相似;同时引入并购人才设立并购部，专职并购重组业务的拓展和执行;设立创新融资部，全力推动资产证券化业务。公司的股票和债券承销金额居行业前3，并购顾问业务收入同比增长66%，在新的并购部门与资产证券化部门成立后，预计公司的并购、资产证券化业务将有所突破。

　　公司信用业务发展迅速，但是受净资本等风控指标限制，其负债融资规模有限，从而限制了信用业务尤其是股票质押回购业务的快速增长，但在2014 年5 月增发融资111 亿元后，公司净资产和净资本跃居行业第3 位，可用资金也迅速增加，这将推动公司两融和股票质押回购业务的持续放量。2014 年上半年公司两融余额232 亿元，股票质押回购参考市值61亿元，分别贡献利息收入9.7 亿元和0.9 亿元，同比倍增，营收贡献超过20%。

　　公司上半年业绩增长30%，与行业平均增速相当，主要归因于公司投行、信用、资管业务的持续放量，尤其是投行优势突出，股票IPO 和债券主承销收入均居行业前列，且公司在原有优势基础上，新设并购部门和资产证券化业务部门，这将进一步巩固公司大投行产业链的优势地位，同时公司再融资后，两融和股票质押回购业务有望快速放量，贡献利息净收入，预计2014 年和2015 年公司EPS 分别为0.65 元和0.79 元，对应PE 为17和14 倍，维持推荐!

　　西南证券:投行及投资业务双轮驱动

　　西南证券600369

　　研究机构：国金证券 分析师：贺国文 撰写日期：2014-08-28

　　事件

　　西南证券于2014 年8 月25 日发布2014 年中报:上半年共实现营业收入15.1 亿元，同比增长95%;共实现净利润5.4 亿元，同比增长78%。上半年每股EPS 为0.19 元，BVPS 为5.47 元。

　　评论

　　利润增长主要来自承销收入及投资收益的增长:西南证券上半年收入同比增加7.3 亿元，利润同比增加2.4 亿元。分因素来看，承销收入同比增加3.5 亿元，投资收入(含公允价值变动)同比增加3.6 亿元，两者是收入增长的主要原因。

　　股权、债权承销均取得较好成绩:上半年公司共实现承销收入4.8 亿元，同比增长283%，得益于公司在巩固股权承销优势的同时加大了对债券业务的开发:上半年公司投行完成IPO 项目2 个，融资额10.2 亿元;非公开发行项目3 个，融资总额174 亿元;完成债券发行主承销项目11 个，融资总额89 亿元;此外有5 个独立财务顾问项目在证监会审核通过并进行实施。

　　预计投资收入的增长主要得益于实现了债券类投资收益:上半年公司投资收入共6.2 亿元，同比增长136%，是业绩增长的主要原因。期末，公司股票资产占净资产的比例为11.8%，较年初略增长2 个百分点，公司的权益方向性自营仍控制在较低范围，但债券类资产占净资产的比例由年初的105%下降至52%(主要是交易类债券资产减少)，预计上半年投资收益的较快增长主要得益于债券类投资收益的实现。值得注意的是，公司可供出售金融资产中的券商理财产品由年初的25 亿元增加至48 亿元，显示公司以理财产品吸引客户资金的速度在加快。

　　佣金率下滑幅度与行业均值差异不大:上半年公司实现经纪业务净收入2.6 亿元，同比增长20%，其中代理买卖证券净收入2.3 亿元，同比下降4%。根据我们测算，公司上半年的股票佣金率为6.4BP，较年初下滑11%，与行业平均水平基本相当。

　　增发导致净杠杆率下降，后续提升空间较大:期末公司的净杠杆率为1.76 倍，较年初的2.32 倍出现下降，主要是由于公司上半年增发募资43 亿元拉低了杠杆率。西南证券上半年实现利息净收入0.8 亿元，同比减少17%。至2014 年中期末，公司的信用资产占净资产的比例为44%，较年初增长5 个百分点，后续杠杆提速空间较大。

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