低基数带来明年业绩高弹性

　　事件评论

　　奶粉行业竞争加剧,三季度收入增速低于预期:公司Q3 收入同比减少26.97%,较二季度下滑幅度有所扩大,主要由于行业竞争态势更加严峻:1)低价竞争者加入打乱价格体系,例如君乐宝、三元等传统老牌乳制品企业切入市场抢夺二三线城市市场份额;2)原奶价格继续下降,大型企业高价库存居高不下,促销增多加剧行业均价下移;3)进口杂牌奶粉在行业清理整顿后不但没有退出反而增加;4)海淘加速市场分流,同时便宜的价格同样冲击国内价格体系。

　　13Q4 之后基数逐渐调低,将给公司明年的业绩增长带来高弹性。受到主动降价和促销增加等因素影响,三季度毛利率大幅下降5.8 个百分点。同时销售费用率同比下降4.1 个百分点。主要原因是去年主动降价给渠道存货补贴计入销售费用。但是随着原料成本下降,以及原装进口绿爱+等产品推出,Q3 毛利率环比提升了3 个百分点。Q4 之后基数逐步调低,公司业绩即将触底回升。

　　存货进一步增加,现金流不容乐观:随着原奶收购价格的进一步走低,公司继续加大奶粉原料储备,单三季度存货继续增加1.8 亿,达到13.4 亿。

18 元要约收购价格和股权激励计划目标提供股价与业绩的安全边际:在奶粉行业提价受阻,增速放缓的背景下,公司与恒天然合作后,获得更强的品质背书,有利于儿童奶产品以及其他亲子食品市场的开拓。我们预计2014~2016 年公司的每股收益分别为0.28 元,0.82 元(达润和儿童奶贡献0.06 元,主业收入增长30%,净利润率提升4 个点)和1.12 元。行业和公司虽然仍在调整期,但是要约收购价格18 元提供了较好的安全边际,维持“推荐”评级。

　　事件描述

　　贝因美(002570.SZ)今日公告2014 三季报,主要内容如下:前三季度公司实现营业收入34.41 亿元,同比减少25.77%,净利润1.35 亿元,同比下降73.15%;净利润率3.91%,同比下降6.9 个百分点。EPS 0.13 元。

　　其中三季度单季实现营业收入10.37 亿元,同比减少26.97%,净利润0.27 亿元,同比下降76.71%;净利润率2.58%,同比下降5.51 个百分点。EPS 0.03元。

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