保险业投资前景分析

　　保险业投资前景分析

　　07年上半年，国寿在股票方面赚了大钱，趁机为长期投资的债券减值，达到110亿元。国寿的资产中有约30%是银行存款，而债券占52%。利息上升，令旧有的债券价格下跌。将来国内经济一旦软陆，央行进行减息，其所持债券将大幅升值，有助抵消可能出现的股票减值。总之，股债之间有互相平衡收益的作用。去年第3季业绩报告中，国寿持有的都是优质股票，例如民生银行、中信证券、建行、工行、中行、招行、平保、上海机场、宝钢、神华、中石化等等，买入成本极低，至2007年底应有未实现盈价数百亿元，大部分留在权益中的储备金，若有所需可以重新释放至损益账。近月国寿亦获得中铁的IPO股份。将来母公司亦可能将南方电网等资产注入。

　　从寿险投资资产及负债比率看林森池说，要比较平保及国寿两家保险公司存在一定的困难。平保是混业经营，有银行、财险、证券买卖等业务，不可以将两者的资产负债表作比较。据2007年中期报告第8页，平保列出人寿保险的投资资产，包括定期存款、债券、股票及物业共335,48900万元，中期报告的102页亦列出其寿险负债为359,205百万元，投资资产只是寿险负债的93.4%，这仍不算是资不抵债因为资产负债表的现金综合了银行及财险业务的存款，无法查找人寿业务的现金。

　　 国寿以传统寿险取胜国寿的强项在于庙大和尚多，有足够配套在农村广泛销售传统寿险，农村向来追求稳健保障，回报反而此次要，农村深知国寿作为国企的背景，认为国寿一定不会倒闭，07年上半年国寿的传统寿险保费收入达590亿，增加17.1%。传统寿险保单的利润比较可观，保单种类可参考国寿06年年报第107页。

　　 在销售传统寿险保单方面，平保的成绩也不俗，不过平保要付出较高昂的佣金作为激励保险代理，成本支出较国寿高。

　　 从会计制度看平保及国寿国寿只将传统人寿保单的保金当作收入，反映在该年的损益账中。对于有投资者担心国寿的市占率下跌，林森池说：这可能是未有深入了解两间公司的会计制度有关。在呈交中国保监的收入数据中，任何收入都当作保费。然而根据国寿的会计制度，所有投资性保金(分红险及万能险)都不当作保费收入，只当作存款，不拨入损益账(P&L)，要等到投资保单到期或退保，才会将收取的费用拨入损益账，即使国寿介入销售投连险，对公司的即时收益贡献也不大。至2007年6月，国寿账面上有2800亿投资型保单仍未收取费用，以10%利润计，未入账的收益相当于每股一元。

　　 平保的会计制度以保单的分红成份作为界定保费与存款之分别。投资性分红险保金与传统人寿保金一并当作保费收入，只有万能险及投连险(没分红)则当作存款处理，而且所收费用即时拨入该年的损益账。从会计制度上看，国寿较保守可取，国寿认为分红险及万能险每年都有最低回报保证，有一定退保率，所以当作存款，待退保后才把有关利润计入损益账中。

　　 开支占税前收入比较保险公司与银行一样，属于服务性行业，佣金及人工占开支最多，因此可从开支成本占税前收入比率(cost/incomeratio)探究两者的实力。平保2007年上半年人寿业务收入537亿，费用478亿，开支占收入比率是89%，税前毛利只有11%。而国寿同期收入为1014亿，费用769亿，开支占收入比率是76%，税前毛利有24%。比较平保高出一倍有多。两者自2004年开支成本占税前收入的比率，国寿在改善税前毛利率方面成绩斐然：国寿赚钱能力较高的原因来自：1)平保以高佣金吸引保险代理，所以成本较高；2)为了争市占率，平保推销利润较低的投连险；3)平保依然负担早期每年9%固定回报寿险产品；4)从开支看，07年上半年国寿的行政费为4十5亿，平保同期的行政费36亿，但国寿有60多万保险代理，平保只有2十多万，显示了国寿在控制开支方面较优胜。

　　     用同一基础作比较，只有抽出国寿的现金存款及物业资产，国寿的物业是自置使用，并非作为投资。根据2007年6月的数字，国寿的寿险投资以定期存款、债券及股票计算共达697,39300万元，是寿险负债534,57400万元的130.5%。单计算定期存款及债券，已达569,34400万元，足以应付寿险负债。数据无谎言，国寿财力比平保强得多。

　　 平保及国寿的管理作风平保作风较为进取，芸芸众保险公司中，领先走向混业经营，也是最先走出去，入股富通(Fortis)。富通近年业绩增长缓慢，徘徊在低位的双位数字，听闻手上亦有次按债券。他认为，国内保险业面对最大的挑战，是来自银行沾手保险业。国内银行将陆续展开投保的生意，好在市场渗透率这块蛋糕可以继续膨胀，挑战风险相对国寿及平保尚小。最大风险莫过于走出去入股处于老化期的过气名牌企业。市场眼晴是雪亮的，宏利(Manulife)的股价只是其内涵价值的2倍，美国国际(AIG)的股价更是贴近其内涵价值，市场估值代表了千言万语。人寿保险公司每日都生活在投资回报及风险管理中，谨慎踏实是长远成功的座右铭。

　　 他认同国寿的保守作风，国寿早已获得QDII配额，但至今仍未使用。由2003年至今，从分析国寿的股票及基金长短线持仓比例可见一斑，2004年国寿完全没有股票投资，只有客户的基金；2005年股票加基金的长棍占19%，短棍占81%，因为A股市场开始复苏；2006年长棍占59%，短棍占41%；2007上半年长棍占86%，短棍占14%。2007年9月的第3季报告更显示10大持股组合中，长棍占95%，短棍占5%，当股市处于高位时，管理层的投资方向倾向增加长线投资比例，减低短线投机，免受股市回落影响纯利表现，长棍的升值或减值则反映在权益中的储备金，不会影响损益账。

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