赵令欢：如何投资国企

弘毅投资参与国企改制的成绩单——26家企业，31个项目，投资金额近170亿元，在前后11中无一失手，被投资企业的总资产已超过1.7万亿元。如此骄人的成绩并不是靠运气获得，赵令欢来向我们解密。

坚持价值投资者理念，各种金融工具，或者资本运作，是必要的技能技巧，但不是一个投资公司的立身之本和谋财之道。一项投资策略是通过眼光好，知道大势，在预测的基础上投资挣钱，还是靠手段高明，胆子大，通过做内幕交易去挣钱?弘毅选择前者。

弘毅路径的核心是管理出绩效，绩效出价值，通过资本市场把价值反映为价格，所谓低买高卖是这样体现出来的。

弘毅的长处是背靠联想，柳传志是做管理出身，所以弘毅的基因里很重要的一点是通过管理创造价值，弘毅一开始就想做一个彻头彻尾的价值创造者。

通常联想是选择自己内部人员担任高管，突然天上掉下来一个赵令欢，这让外界感到很惊讶。弘毅选择了国企改制的领域，知道我的人，一半是担心，担心国企改制怎么做，另一半是同情，说我傻，在国外呆太久了，不了解中国国情，但是我没有那种畏惧。

大家都说国企管理落后，落后恰恰是可能的投资机会。都觉得国企麻烦，我没有这种畏惧，我国企出身，曾在江苏无线电厂做车间主任，了解国企的运作。在改革开放20多年后，经过好几轮洗礼，仍然能够存活的国企肯定有特殊原因，要么是政府特别支持，提供特殊资源，要么是企业家特别能干，凭借觉悟或者灰色、灵活的手段生存。这些靠资源和本事存活下来的国企，体制机制恰恰是制约其发展的最大因素。

有了这样认识，再来看哪些领域是行之有效，那里是劳而无功。比如管理很好的公司，你再进去就是劳而无功，因为你进去之后增加不了多少价值。所以要找管理洼地，便可能释放出很强的活力、竞争力、生产力。

总结弘毅成败的关键，赵令欢认为有两点：第一是接地气，拿捏好合法、合理、合情的分寸;第二点不抠，把各种钱都算足了，不省不该省的钱。

弘毅投资原则

“事为先”就是要看行业、看企业。看行业的规律、历史、预测、竞争环境、政策环境，然后看企业在行业中的地位，尽职报告包括行业分析、业务分析、团队初步考察、专门的行业研究、深入的财务研究(这是弘毅特有的)。这些都看好了，具体投还是不投，要看团队考察和领导人考察的结果，就是“人为重”。

当然，有时候事一般，但人很好，我们会胆子大一些。但这话反过来说就不行。事再好、人不行，我们坚决不投。

投资者选择合作方就像结婚一样，关键不是恋爱怎么谈，而是婚后遇到困难时日子能不能过下去。如果被投资企业整天跟投资人进行各种博弈，那这个企业怎么也管不好。

我们对企业领导人的要求特简单：德才兼备。“德”，就是诚信，学习能力很强，他把企业的利益放在第一位。“才”是驾驭能力，如果一位国企一把手大公无私、关怀下属、平易待人，我们认为这很好，但是还要看他的驾驭能力，就是对企业的把控能力。一个领导人没有驾驭能力，企业便会一盘散沙。

投资是合作 而非博弈

弘毅做项目都是冲着管理层去投资的，我们和企业管理层形成战略共同体，大是大非的问题达成一致之后，我们通过绑定利益来落实战略，所以我们和管理层只有合作，没有博弈。

实际上，风险并不是博弈，而是地方国资能否清晰准确定位自己在企业的角色，今天我们还承受着这种风险。比方说，国资可能已经不是第一大股东了，但它还停留在自己100%拥有时的状态。此外，国企高管满60岁是否退休?有没有行政级别?这些在中国都是很有意思的现象。

以中联重科为例，湖南省已做的相当好了，做到董事会聘用高管，组织部和国资委都直管了，但有时即便如此风险也还存在。弘毅的国企改制项目都遇到了这样的难题，需要非常辛苦地解决。

中国国企问题不解决，经济转型就不能完成。这不是国企效率高低的问题，而是国企对经济整体的影响问题。近些年来，国企对社会资源的占用和挤出效应越来越明显。

比如银行只愿意给国企贷款，是因为国企好吗?也许国企并不好，但是国企安全，因为有国家用信用背书，央企更是如此，国家不可能让央企倒闭。如此一来，市场对资源配置起决定性作用就做不到，经济结构调整就步履维艰。

基金有何独特优势

混合所有制的实质是通过股权多元化形成更市场化的公司治理机制，不同股东代表着不同资源，把不同资源通过董事会注入到公司。

钱和钱都一样，但是管理团队不同。以中国玻璃为例，民企显然不会进去，外资看到很多复杂的现状也不会考虑进去，国企有经验也有资本，但是没有那样的机制让它进去。专业规范的股权投资基金不是一般的资本，它是带着资源的资本，带着企业成长之术、成败之道的资本。它更有可能来发现价值洼地，并通过注入资本和管理来提升企业价值。

的确如此，目前国企日子普遍过得不错，这是跟上一轮国企改革最大的不同。整体而言，这一轮国企改制不是被迫进行，而是由于制度顶层设计引发的。

国企改革的难点

竞争行业的国有企业应该市场化，现在提倡的混合所有制，是竞争行业国有企业市场化的有效途径。国家认定的战略性行业就不要谈混合所有制，比如国家电网，应该由国家控制，把确保安全和服务质量放在首位。

我不主张职工全员持股，对于中层和基层员工，短期激励和奖金的方式更有效，对企业竞争力也更有帮助。

市场化的治理结构应当包括市场化的激励机制，管理层应当持股，阳光合规，按市场价持股。最重要的，是用公开透明和制度化的方式，把管理层和企业的利益牢牢地绑在一起，使他们能真正成为企业的主人，光明正大地通过为企业谋利来实现自己的个人利益。

混合所有制混的是什么?混的不是钱，混合的目的是要建立多元化的股权结构，建立市场化的治理机制和管理体制。

混合的比例一点不重要，有拿90%股份却没有控制权的，也有拿19%却有很强影响力的。“一企一策”，不存在黄金分割率。

从弘毅的实践经验看，国企改制后是否更新了公司治理，可以拿行政干预是否影响企业的日常决策和运作来衡量。企业应该是董事会说了算，如果改制后的企业还是政府或党委会说了算，或者企业刚改制完后，企业领导人就被一纸调令调走了，这就是没有市场化，没有对公司治理机制改头换面。

一直以来，人们容易把改制激发企业活力后实现的价值提升，归因为此前对企业价值的低估，然后得出国有资产流失的结论，这实际上是对改制释放生产力的否定。好在持这样认识的人已经越来越少。

但是改制过程的公开透明、公平公正非常重要。这其中政府的作用很关键，政府应该做好裁判员，主导制定合理的定价机制和交易程序，而不应该直接入场去做定价。国资交易要坚持公开、透明、阳光、专业等原则，一旦出现问题，政府应追责到人。

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