看投资人与创业者博弈

曾碧波，这位毕业于上海交大少年班、曾为易趣网骨干的创业者，2009年创办海外购物网站“洋码头”，定位为连接海外零售商和中国本土的消费者的海外网购平台。

　　在洋码头完成B轮投资后，曾碧波给全体员工写了一封公开信，信中涉及对一些VC机构的评价，而这封信却传到创投圈，并引发热议。

　　就在三个月前，刚刚获得C轮3.5亿美元融资的口袋购物也因为一篇报道，而陷入舆论漩涡，并引发创投圈对红杉资本的声讨。

　　诸多1999年后成立的知名公司，都曾获得过PE机构的投资，后者与企业的纠纷也屡有发生，但以往闹到台前的，更多是PE机构作为一家企业的外部股东，与企业家之争，即“投后纠纷”，这可归结为一家公司的治理结构问题。

　　但近期的两起“事件”，却将“纠纷”前置。许多PE投资人，喜欢将创业者与投资人的关系，比喻成“婚姻关系”，因为一家PE机构在投资一家企业后，往往会陪这家企业走三五年甚至更长时间。而“创”与“投”，既是利益共同体，又有利益冲突的一面。

　　以往的纠纷，仿佛男女结婚后“同床异梦”；这最近两次纠纷，却更像男女恋爱后未修成正果引发的口水战。这背后却隐现投资人与创业者的博弈。

　　在曾碧波给员工的公开信中，点名提到晨兴资本、经纬创投、阿里巴巴战略投资部、北极光创投，字里行间隐现着“扫射”PE机构的字句。

　　“2012年5月份我们裁员，我给全公司当时仅有的30几个人写了著名的‘黎明前的黑暗’邮件，落款一句是：‘到满血复活的时候我们能够和这些没远见的VC童鞋们响亮地喊一声：对不起，亲，我们涨价了’！2013年我们全年盈利满血复活，到现在，是的，我们涨价了，而且涨价很多，很多很多的那种，涨到今天我自己都看不懂……”

　　1月29日晚，曾碧波在电话中对记者表示：“我这封信原本是写给员工的，信的前半段讲融资历史，更多是说创业和融资艰辛，今天来之不易；我主要想说的内容是信的后半部分，是想激励团队向前走，不要拿了钱就飘起来，最后面我说了洋码头很烂，要继续努力。刘芹（晨兴资本合伙人）本来想投我们的，是他们基金其他人不同意，我跟他道歉了；我和邵亦波（经纬创投管理合伙人）关系很好，这事情后跟他沟通过，他也表示理解。但信公开后，转了很多，有些标题党，说我黑了整个创投圈，我挺崩溃的。其实创业者和投资人是鱼与水的关系，谁也离不开谁。”

　　洋码头于2010年获得天使湾500万人民币的天使投资，2013年12月获得赛富基金千万美元的A轮投资，近日又宣布得到赛领基金1亿美元的B轮投资。对一家TMT领域的创业企业来说，从天使轮融资到A轮融资，间隔时间超过三年，而且从信中内容来看，曾碧波2010年、2011年接触过不少VC机构，侧面亦可知：曾碧波拿到A轮融资确实颇为坎坷。

　　曾碧波表示，在洋码头的B轮融资过程中，他们前后见过20多家机构，“很难对投资人解释怎么跟天猫国际竞争。”洋码头的B轮融资依然不易。前后两轮艰难融资，曾碧波认为：“VC不投资你很正常，要么是你实力不够，要么是投资机构没有覆盖这个领域。”

　　而王珂的同行，私下告诉记者，王珂接受采访时，也就是随意抱怨几句，没有料到自己会被打上“叫板红杉”的标签。本报记者就此事采访王珂，截至发稿时，王珂没有对这一说法有任何回应。

　　2014年以来，京东、阿里巴巴先后上市，移动互联网将爆发的趋势确立，无数资金蜂拥至TMT投资，这些新资金又多在天使轮和A轮扎堆，然而，天使轮和A轮，投与不投、以什么样的估值标准来投资？都是问题。而这其中，最容易引发争议的环节，则是一纸“投资框架协议”（Term Sheet）。

　　投资机构跟融资企业在前期沟通后，有意向投资于这家企业，可以与企业签订“投资框架协议”，并开始对企业进行尽职调查。为期半个月至几个月的尽职调查结束后，投资机构确定投与不投、以怎样的价格投资。而“投资框架协议”往往附带有排他性，即投资机构会要求融资企业，在一定时期内，不能与其他投资机构接触。

　　按照前文所述，如果说一家VC机构最终投资了一家公司，类似于双方结婚，那么发出投资框架协议，双方的接触更像“恋爱”。

　　IDG资本合伙人章苏阳指出：“我们一直会跟创业者说，公司的情况对投资人要如实讲；如果投资框架协议有效期为三个月，我们尽调的结果和创始人讲的差不多，而外围环境又没有公认的大的变化，那么我们一般会按照投资框架协议时提到的估值来投资；如果尽调的结果，与创业者此前的说法出入较大，那么不投没什么问题，如果还是看好这个创业者和他的方向，那么重新谈一个价格，不失为一个折中的办法。”

　　那么，什么是“公认大的变化呢”？章苏阳认为，对此创业者和投资方都比较有公论，比如在尽职调查期间，突然碰到像2008年这样的金融危机；再比如，阿里或腾讯突然上马了与这家企业所做的类似的产品。

　　找钢网创始人兼CEO王东告诉记者：“一些机构为了抢项目，上来就给投资框架协议。”也有TMT创业企业CEO私下表示，担心一些机构给投资框架协议时，开出的估值比较高，在尽调期间故意挑毛病，压低估值。

　　对此，纪源资本管理合伙人卓福民指出：“一些比较聪明的创业者，并不是看谁出的价格高，就选择谁；而是选择对自己所从事的领域是否真正了解，能否提供帮助。几年前，有企业在行业高峰时期以高估值融资，结果两年后，行业低谷来了，企业没有上市，想融下一轮时，按照怎样的估值来？如果比前一轮估值高，后一轮的投资人不愿意；如果低于前一轮估值，那么前一轮投资人不愿意，就僵住了。”

　　卓福民告诉记者，他曾经在一个面向pre-IPO企业的演讲中，谈到这个现象，演讲结束后，有两家企业找到他说，碰到类似问题，怎么办？我就提议：“把估值降下来融资，但是也给前一轮的投资人一定补偿。”

　　章苏阳和卓福民都赞同，一家企业越到后轮的融资，越接近财务投资，甚至有模型可以预测；但越是早期的投资，投资人投或不投都很正常，该给出怎样的估值，往往争议也更大。章苏阳至今因2000年与阿里巴巴失之交臂而遗憾。

　　成立于2012年的找钢网，过去三年获得过多家机构投资：天使投资人是险峰华兴和真格基金；A轮投资机构是经纬创投和险峰华兴；B轮投资机构是雄牛资本和红杉资本；2015年1月20日，找钢网宣布，C轮融资1亿美元，由IDG资本和华晟资本领投，此前的股东跟投。

　　其创始人王东三年内接触过很多机构，也曾碰到过“有的基金之前说得好好的，在临签约时突然出问题”，这会让企业措手不及。王东表示，碰到过基金，一上来就给投资框架协议：“但投我们的基金，我还是比较佩服的，他们做功课比较深，不轻易给意向协议，给意向协议时就比较了解你了。”

　　王东跟这些基金都签过排他协议：“一般排他协议，我们会控制在一个月之内，最短的只有15天。排他协议超过三个月是不行的，两个月都不行。我们做C轮融资时，2014年销售额95亿元，在我们网站交易的交易额688亿元（含95亿），这些要确认起来比较麻烦，基金尽调都不超过一个月，A轮、B轮融资的尽调会简单很多，一个月足矣，尽调超过太长时间就不正常了。有的创业者会被基金拖很长时间，这算是融资时会碰到的最大的坑。”

　　王东还建议，创业者不要盲目见太多基金，“少而精最好。一些基金跟你接触过，甚至签了投资框架协议，最终没有投，有的会在外面说；或者就算他们不说，基金圈子很小，其他基金的人也可能会知道，他们会研究前面的基金为什么不投，可能会有顾虑。另外，创业者也应该对基金有所了解，比如这个要投资你的基金，是一个合伙人说了算，还是几个人共同决策；比如，VC都有一期二期三期基金，要投资你的基金的存续期还有几年。这些都会影响基金投资与否，投资后它的一些决策方式。”

真旅网董事局主席施纪军的感受则是：“一些投资人对行业，既懂，又不懂。懂表现在他们往往对互联网大的概念很了解；不懂表现在他们对垂直市场的一些细节并不了解，创业者跟他们沟通就会比较难。

我们做旅游B2B，投资人一说到做机票就会想机票的佣金低，但是做出境游产品，做机票是个入口，我们并不是靠做机票，而是靠做产品赚钱。而且，航空市场每年超过20%的增长，盈利增长也很快。”但施纪军也坦陈，一些创业者自身比较浮躁：“他们公开的一些讲话中，可能会夸大自己的用户数，夸大自己的业绩；或者在融资后宣布融资额，我会想这家公司是不是值那么多钱，是不是真的融了那么多钱？”

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