凯创分拆

　对于美国凯创（Enterasys）公司中国区总经理吴军来说，2001年8月6日是个值得庆祝的日子。因为经过长达1年多的改造后，作为Cabletron System(凯创系统)公司旗下的战略子公司，Enteresys这一天在纽约股票交易所独立上市成功。更让吴军感到高兴的是，上市的首日，Enteresys的股价在道琼斯指数大幅下挫的同时，逆市上扬0.1美元，收盘于13.75美元，同时，Robertson Stephens 等多家证券投资机构给出了强烈买进的建议。种种迹象预示着吴军和他的同事通过期权获得丰厚收益的机会在不断增大。 ---- 1983年，与HP公司相似，两个创业者在美国Ashland的一家车库中成立了Cabletron System(凯创系统)公司，定位于其时刚刚兴起的网络设备市场。由于处于朝阳行业，公司发展迅速。1989年在纽约证券交易所上市时，Cabletron已经在全球拥有了超过5000名雇员，销售收入达到了14亿美元。不久，Cabletron进入了标准普尔500指数，在业界占据了一席之地。 ---- 90年代末期，平稳发展10年后，Cabletron面临了危机。由于经营思路保守等原因，在销售收入、盈利能力及公司规模等方面Cabletron已经远远的落在思科、朗讯及北电等竞争对手之后。在科技股大势良好，竞争对手股价飞升，市值急剧扩大的同时，Cabletron的股价却没有什么表现，基本在原地踏步。Cabletron留给投资人的整体感觉是保守、缺乏活力、投资前景欠佳。更为严重的是，1998年和1999年Cabletron连续两年亏损，给公司的发展蒙上了一层阴影。 ---- Cabletron的转机源于1999年对Yago System公司的并购。正是通过这次并购， Yago System公司的创始人Piyush Patel来到了Cabletron。由于其出色的才能， Piyush Patel很快在1999年6月出任Cabletron的CEO、总裁并且兼任董事会主席。Piyush Patel对Cabletron的重建工作也随之迅速展开。1999年12月22日，Cabletron与NASDAQ上市公司Efficient Networks达成协议，将Cabletron旗下的分支机构FlowPoint出售给Efficient Networks，一次性获得约8亿美元的资产溢价收入。同时，Cabletron与Efficient Networks达成协议，由Efficient Networks为Cabletron进行网络设备的OEM生产。通过这次交易，Cabletron轻而易举的扭亏为盈，在2000年二月发布的财务报表上，Cabletron从上一年的亏损2.45亿美元变成了创纪录的盈利4.6亿美元。此外，主营业务方面也有了很大的起色，亏损额从2.9亿美元减少到570万美元，财务状况开始良性发展。 ---- Cabletron出色的表现扭转了股市上的颓势，投资人又重新开始对Cabletron产生了兴趣。以Piyush Patel的手笔来看，这次出售资产应该仅仅是个开始，业界纷纷猜测Piyush Patel这个资本运作高手的下一招是什么。果然不出意料，Piyush Patel重建Cabletron的步伐走得相当紧凑。2000年2月10日，Cabletron宣布从根本上改变业务模式，将Cabletron按照业务范围分为四个独立运营的战略子公司，将四家子公司分别独立上市，而Cabletron将作为控股公司退出公开市场。在新的构架中， Enterasys聚焦在企业网络产品；Riverstone Networks提供针对服务供应商市场的网络互连产品，重点在于为电信部门提供产品和服务；Aprisma生产网络管理软件；Global Network Technology Services定位为一个网络咨询公司。 ---- 乍一看，Cabletron的重整方式显得有些过分，在财务状况逐渐好转的情况下采取如此激烈的手段是否适合值得商榷。但是，经过推敲，该方案绝对是投资银行界的高手所为。 ---- 实际上，Cabletron一直没有大发展的主要原因是自身各块业务之间不够协调。据业内人士分析，在Cabletron四块业务中，最有价值的应该算是Aprisma经营的网管业务，在全球同类公司中，Aprisma的技术和市场可以排得上前几名，思科、北电等大厂商都需要Aprisma产品的支持，Aprisma的盈利前景非常光明。Enterasys业务定位于企业用户这样一个稳定发展的市场，虽然获得暴利的机会不大，但是市场需求稳定，不存在大的经营风险。Riverstone Networks定位于电信级用户，虽然市场需求量大得多，但是通常要提供厂方信贷，风险很大。至于Global Network Technology Services，主要是为大客户提供专门服务，但在为客户安装调试好设备，培养好内部维护队伍后，该部门在没有产出的情况下，需要高昂的日常费用进行维持，会对公司整体业绩造成负面影响。 ---- 在将各块业务混合经营的状况下，各种偏好的投资者即使对于某块业务有兴趣，也不可能为整个公司投资。这也是Cabletron的股票不能吸引投资者，从而使公司股价原地徘徊的原因。而公司股价不能上升，市值难以扩大，各种证券市场上的金融工具难以得到运用的直接后果就是公司无法进行有效的兼并收购，与竞争对手在规模、市场份额等方面无法抗衡。 ---- 此外，Cabletron的市值为20亿美元左右，为一家中等规模的高科技公司，又拥有极有价值的资产，按照常理，应该是合适的收购兼并对象。然而，拥有过多的现金一直是其他大型企业收购Cabletron的障碍。在拆分前，Cabletron持有的现金达到了11亿美元，数目如此巨大的现金使得收购兼并时无法进行合理的价值评估。一比一的收购价格Cabletron方面不会同意，而高于这个价格收购方也不可能接受。 ---- 既然依靠自身的实力无法再上一个台阶，又不可能借助收购方的力量为股东带来更大的利益。那么在这种情况下，将Cabletron拆分为四个独立运营的子公司也许是最现实的可行之路。也有分析人士认为，Cabletron拆分的原因还存在着其他的可能。到2001年6月为止，Cabletron已经以风险投资的形式投资了大约40多家公司。由于风险投资市场从2000年开始走向衰退，退出途径不能保持通畅，如果每个季度将这些投资的损益计算在公开发布的报表之中，对公司的财务状况会有消极影响；而将公司分拆，Cabletron下市后则无需向公众投资者披露信息，对于公司的运作将会带来更大的弹性。 ---- 不论Cabletron拆分原因何在，拆分方案一经宣布，马上吸引了投资者的浓厚兴趣。一家名为Silver Lake Partners的私募股权投资机构迅速与Cabletron进行了接触，并于2000年8月达成投资协议。Silver Lake Partners购买价值9000万美元Cabletron的优先股，并且获得以每股35美元和45美元的价格分别认购20万和25万股Cabletron普通股的权利。此外，Silver Lake Partners承诺向Cabletron的四个子公司分别进行投资，Silver Lake Partners享有分别购买四个子公司最多4.25%普通股的权利。 ---- Silver Lake Partners在高科技投资方面享有一定的声誉。该机构的合伙人对于投资，资本运作有着丰富的经验。Piyush Patel表示，Silver Lake Partners的介入将会为Cabletron的战略转型在金融和管理的专业技能方面带来重要的帮助。 ---- 金融机构所带来的资本运作技巧在Cabletron接下来的转型步骤中表露无遗。2001年2月，Riverstone成功IPO，发行1000万普通股，筹集资金约1.2亿美元。IPO后，Cabletron 仍然持有Riverstone 86%的股份。 ---- 鉴于IPO市场的持续不景气，采用IPO的方式可能达不到预期目的，并会带来较大的财务风险，Cabletron的另一家子公司Enerasys上市完全是采用不同的方式。Enerasys采用的是一种名叫后门上市的方法。具体手法为投资者将手中的母公司股票以特定比例换为子公司股票，由于子公司继承了母公司的资产和负债，在某一特定日期，母公司的股票停止流通，子公司的股票取代了母公司股票的地位，在证券交易所流通，从而，子公司成为了一家新的上市公司。虽然采取这种方式，在上市阶段，子公司从公开市场上不能融到资金，但是在合适的时机上市公司具有了增发股票二次融资的条件。具体到Enterasys，由于其继承了Cabletron 70%以上，大约6亿美元的现金，短期之内并不缺乏资金，采用该种方法不啻为行之有效，成本低廉。 ---- 2001年8月6日，Cabletron的股东以1股Cabletron的股票换得1股Enterasys股票加0.5131股Riverstone股票，Cabletron退出公开市场，分拆计划迈出了关键性的一步。目前，Aprisma尚未从Enterasys中分离出来，按照披露信息，Aprisma将会在年底从Enterasys中分拆上市，至于采取何种方式尚不得而知。Global Network Technology Services的出路也有了明确的方向，已经有机构愿意接手将其购买，协议仍在制定之中。 ---- 事实上，正是Cabletron的分拆计划在很大程度上使得投资人对于分拆后Cabletron 的前景充满信心，也使得Cabletron的股价在2000年持续至今的熊市中保持基本稳定。