投资者应重新审视
2017年10月23日 10:11
网站管理员007
[打印本稿]
金价在过去18个月中未能持续上涨，导致投资者身心俱疲，让他们觉得应该“见好就收”。不过，就当前全球宏观经济环境而言，这种观点或许为长期投资者创造了一个良机。
在此背景下，我们认为美联储难以继续赶在通胀起来之前加息。这反过来会使黄金变得相对更有吸引力，因为当实际利率上升时，持有实物黄金的投资者没有任何收益，相比持续生息资产的机会成本也会增加。
就需求而言，中国和印度是实物黄金最大的买家，而二季度印度的需求十分强劲。我们还看到了供给侧变化所扮演的角色。
黄金矿商的边际利润在2010年见顶。尽管金价此后又涨了两年，但矿商无法控制成本，使其以比金价更快的速度上升。等到他们重新掌控成本时，金价已经开始下跌，逐年下跌的金价迫使他们实施了一轮又一轮的减支。在这样充满挑战的环境下，许多矿商削减了勘探预算和新项目的数量。走低的金价预期还导致了黄金储备的削减，因为新的开采计划将让此前尚有开采价值的黄金“长眠地下”。
尽管该行业已经转向全部可持续成本( all-in sustaining cost)记账，我们认为大多数金矿商仍然没有进行充分的投资以实现业务的可持续。许多金矿商既没有开展新的勘探，也没有投资新的金矿以便在当前矿井采掘一空后进行替换。
结果测算的黄金产量将在未来几年见顶，我们也认为这趋势需要很长时间才会逆转。以上世纪90年代为例，金价在1999年以约250美元/盎司的价格见底。但黄金产量在1998年就见顶了，并一直下降到2007年，尽管期间金价在稳步上涨。从第一次勘探发现到生产可能需要10到15年，近期正在开发的高品金矿寥寥无几。在可预见的未来里，有限的金矿供给料会继续支持金价。
金矿股波动如此之大的部分原因在于，相对较小的实物金价波动就可带来股东可获得现金流的巨大波动。例如，假设一家公司开采金矿并将金矿加工为金条的成本为850美元/盎司，另外还需要350美元/盎司的资本来维系厂房、勘探等间接费用。所以，每盎司黄金的总成本为1200美元，当金价为1200美元时，公司并不赚钱。
当金价低于1200美元/盎司时，我们案例中的公司可能会减少勘探开支并减记储备基数，还可能会减少资本开支——最终导致其厂房运营面临一些潜在问题。但是，即便金价跌至1000美元/盎司，它很可能也还可以撑几年。
当金价达到1300美元时，每盎司黄金将会带来额外的100美元现金流，1400美元则会带来200美元。因此，每100美元的价格变动即可带来现金流的翻倍增长。尽管这只是基于我们的研究和分析的一个假想案例，但现实世界的数据也大抵如此。
鉴于直到2016年金价还处于持续数年的下跌之中，金矿股的管理层仍然专注于成本控制。它们的资产负债表在2017年逐渐改善，部分公司通过小幅增加股息以期恢复投资者的信任。在当前价格环境下，勘探新矿由于风险太大而不被重视。勘探预算也主要集中在与现有矿井的运输范围之内的地方，以求潜在的成功是值得关注的。结果这个行业几乎没有发现新的矿井来取而代之。兰德黄金资源公司CEO Mark Bristow近期表示，在2011-2015的五年中，该行业每年大约发现总储量相当于1000万盎司的金矿，但同期的黄金产量却有9000万盎司/年。
在我们看来，许多金矿商投资不足暂且不论，就算是大规模增加开支，我们也难以断言5年后的黄金产量会比今天更高。
展望未来，我们预计黄金行业的整合会增加，因为金矿商看似要重振资产基数。7月份埃尔拉多黄金公司(Eldorado Gold Corp)收购茵提格拉黄金公司(Integra Gold Corp)以及拉莫斯金公司(Alamos Gold)近期宣布的收购理查蒙德矿业公司(Richmont Mines)只是两个案例，金矿商希望藉此利用税收政策和间接费用的协同效应，同时实现扩张和多元化资产的目的。
除此之外，我们还看到“合伙”作为一种更好地接触新项目并管理相应风险的方式正在兴起。过去6个月中，纽蒙特矿业公司(Newmont Mining)以略高于1亿美元的投资获得了大陆黄金公司(Continental Gold )19.9%的股权，以便获取其在哥伦比亚的项目，纽蒙特此前在该国并无运营经验。另一个案例则是加拿大黄金公司(Goldcorp)与巴里克黄金公司(Barrick Gold)在智利的合营项目Cerro Casale。这是一个规模十分庞大的项目，需要大量的资本开支;通过合资，企业们可以更好地接触并掌控相关项目风险。 |
相关阅读： |
