公司控制权有多重要-1

设计合理的组织结构是进行创业投资（Venture Capital）的重要一环。在当前美国的创业投资机构中，独立的有限合伙制创投约占80％，其余的绝大多数为企业或金融机构附属的创业投资公司。

　　渠道的价值

　　有限合伙制之所以能成为美国创业投资机构的主流组织形式，在于它能通过投资者、创业投资家之间责、权、利的基础制度安排和一系列有关激励约束的契约连接来有效地降低代理风险，即道德风险。（尽管没有证据表明，有限合伙制就是创业投资企业惟一有效的治理机构。详见本刊2006年第22期《飞越有限合伙制的迷雾》）

　　在有限合伙制度下设立的创业投资基金当中，投资者（即有限合伙人，Limited Partner）和创业投资家（即普通合伙人，General Partner）双方通过签订契约来组建创业投资企业。

　　与上市公司中以股东大会→董事会→高级管理层为主线的治理结构不同，作为投资者与创业企业之间的中介，有限合伙制创投由一个或多个没有控制权和经营权并承担有限责任的有限合伙人和一个拥有经营权并负有无限责任的普通合伙企业（Partnership）组成。

　　创业投资体系中的有限合伙人，往往都是拥有长期资本的机构投资者，比如大学基金、家族基金、保险/银行基金、企业资金以及极少数富有的个人和家庭。投资于这一行业需要非同寻常的勇气、耐心和相当的专业投资经验，因此广大中小型的散户投资者一般只会投资于证券，而不会冒险涉足创业投资领域。

　　有限合伙人只对所投入资金负有限责任，不能参与创业资本的具体运作。有限合伙人的权利主要体现在有限合伙契约的制定和修改，在期满前解散有限合伙组织，或延长基金的期限，解雇普通合伙人，投资项目的资产评估等方面；并且一般要求有三分之二的有限合伙人同意，上述内容变更才会有效。

　　从投资收益的角度来看，有限合伙人出资99%，取得创业投资基金收益的80％。这样，有限合伙人不仅放弃了对创业投资企业的控制权，而且还需要将创业投资基金收益的20%让渡给可能给自己带来丰厚回报的创业投资家。

　　有限合伙人之所以放弃控制权，原因就在于其努力获取的是优秀的创业投资家这一稀缺的投资渠道。

　　创业投资家大都是来自工商企业和金融界的精英，并拥有良好的关系网络和丰富的专业知识。创业投资家的这些特质使得他们在选择和评估投资项目、帮助创业企业发展等方面能够真正发挥渠道作用。

　　但是他们最大的本钱莫过于自己的行业信誉和资历，这与他们经济学家所能募集的资本规模是正相关的。张维迎指出，“对那些具有高能力而且其能力已经通过以前的成功得以展示的人们来说，当他们想扩张其经营时，会较少地受到个人财富禀赋的制约”。　　

　　契约>决策权

　　投资者与创业投资家之间形成了创业投资体系中的第一重委托代理关系。和任何委托代理关系一样，双方都会存在目标上的潜在冲突。那么，作为美国创业投资企业的主流组织形式，有限合伙制是如何构造委托人（有限合伙人）与代理人（普通合伙人）之间的契约关系，从而相对有效地降低代理成本呢？

创业投资过程中的双重委托代理

　　首先，普通合伙人必须定期向有限合伙人报告所投资企业的业务进展和资产价值变化，每年至少举行一次普通合伙人、有限合伙人和创业企业管理层参加的三方联席会议。由有限合伙人或他们的代表组成的咨询委员会主要提供技术评估服务，如创业企业的资产评估，因为这是测量投资者所获利润的主要手段。

　　但是，由于作为主要投资者的有限合伙人不直接参与创业资本和创业企业的管理运作，因此有限合伙制创业投资企业在成立之前订立的有限合伙契约就成了规范创业投资家行为的重要手段。北大光华管理学院刘键均博士就曾经调侃道，“随着投资者的逐步成熟，作为投资人的有限合伙人对普通合伙人的约束内容和约束方式确实是日益丰富了。”

　　尽管有限合伙契约当中的限制性条款正日益增多，但是这些限制性条款基本上仍然可以分为3类。

　　第一类限制性条款，即与基金管理有关的限制性条款，主要包括对单一企业投资规模的限制，对与机构前一期或者后一期基金共同投资的限制等。

　　第二类限制性条款，即与普通合伙人活动有关的限制性条款，主要包括普通合伙人不能在创业基金之外用自己的资金去投资该基金所投资的创业企业，或从企业获得股票；普通合伙人必须在用完一定比例的前一期基金，才能开始募集下一只基金。

　　第三类限制性条款，即与投资类型有关的限制性条款，主要包括限制创业基金投向公共证券，以及限制对其他资产的投资等。

　　有限合伙人通常还都会要求基金结构透明，同一合伙企业名下的各只基金必须保持相互独立。这样，投资者便可以清楚地比较不同基金的业绩状况，辨别哪些因素是管理人所无法控制的（如经济周期的影响、宏观政策影响等），哪些因素是作为基金管理者的普通合伙人能够控制的。　　

　　报酬机制

　　作为一种长期的决策参与型投资，创业投资基金的业绩与创业投资家的管理水平有着严格的正相关关系。为了更好地激励基金管理者，克服创业投资所特有的高度信息不对称性，LP们通常对作为基金管理者的创业投资家实行业绩报酬机制。如美国的《投资顾问法》虽然禁止对证券投资基金实行业绩报酬制，却允许“企业发展公司”这种公司型创业投资基金实行业绩报酬制度。

　　显然，这种与管理业绩相联系的报酬机制，不仅可以较好地激励基金管理者努力管理好各项投资，以实现基金收益最大化；同时也有助于把市场上最优秀的人才吸引到创业投资界。

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