北信源：降价6成冲销量 68%应收款逾期

9月5日北京北信源软件股份有限公司(下称北信源)发布公告，公司以25元/股价格，成功募资4.175亿元，发行市盈率48.35倍。扣除发行费用，按实际募资金额折算，北信源超募118%。

　　“北信源！这可是家老牌安全软件公司，成名很早，最早做杀毒软件起家，比瑞星、金山毒霸还早，后来走入了专业领域。”一位拥有计算机博士学位，供职于一家国有大型保险资产管理公司的投资专业人士向《投资者报》表示。

　　但你能想象这家位于中关村的高科技公司正式员工每月报酬只有723元吗？你能想象非正式员工(劳务派遣)报酬是正式员工的12倍吗？你能想象不到3年时间，其主力软件降价了60%吗？ 你能想象它的应收账款68%出现了逾期吗？

　　《投资者报》将为投资者解析北信源在PE资本的裹挟下，通过隐匿人工成本、自杀式降价和激进赊销来包装短期成长性，高价圈钱的路径。

　　正式员工月薪723元

　　北信源作为软件企业，最重要的就是人力资本投入，无论是研发还是营销人员，最直接的体现就是员工工资水平。2012年上半年，公司经营活动现金流入合计为4660.93万元，支付给职工以及为职工支付的现金为2338.67万元，这就是说北信源今年上半年收到的钱超过50%花在了员工身上，是支出的最大项目。

　　2009年、2010年北信源曾经使用劳务派遣制，以降低用工成本，公司对此的解释为“对于正在试用期或工作岗位对技术要求相对较低的员工，公司及控股子公司选择劳务派遣方式作为招募员工的一种补充手段”。

　　《投资者报》分析了公司用工成本结构，以2009年为例，员工总人数为326人，其中劳务派遣109人，占总人数的33.44%，但派遣人员成本费用金额总计1128.72万元，占到人员总成本的85.71%。

　　我们又分别核算了劳务派遣员工与正式员工的人均成本，分别为每月723元、8629元，劳务派遣员工平均工资是正式员工的11.9倍，正式员工的年薪仅与劳务派遣员工的月薪相当，着实令人汗颜。

　　主力软件两年半降价60%

　　公司主要产品为终端安全管理软件，2009年至2012年上半年，终端安全管理产品毛利占软件产品毛利的比例分别为95.22%、93.89%、82.90%、72.74%。

　　我们统计了报告期内终端安全软件的销售收入和销量，2009年至2012年上半年销售收入分别为5610.67万元、7395.67万元、7979.97万元、3519.24万元，销量分别为1317套、2211套、3016套、2080套。

　　根据以上数据，我们计算报告期内终端安全软件的销售单价分别为4.260万元、3.345万元、2.646万元、1.692万元。由此可见2年半时间单价下降了60%。自杀式的降价换来了市场份额的快速提升，但边际效应在明显下降。

　　拐点出现在2011年，其销量增加了36%，而营业收入仅增加8%，到了2012年上半年，降价的负面效果已经完全暴露。今年上半年的营业收入约为2011年的一半、与2009年相当，但营业利润仅为2011年的26%、2009年的58%。

　　对此前述保险资管人士表示并不意外，“你看看杀毒软件，前两年还卖两三百一套，现在都免费了。专业安全软件也是一个道理，技术含量也不是那么高，也就是查查员工在电脑上操作了什么，对U盘进行加密，特定的U盘才能拷贝文件，硬盘读写控制、网络访问控制、逻辑防火墙等等，很多软件公司都可以做。”

　　他解释说：“这种公司的客户需求就这么多，不可能让一个政府部门去安装两套安全软件吧，成长空间有限，盘子做不大。”

　　应收账款68%逾期

　　与产品大降价相伴随的是公司应收账款的激增，2009年至2012年6月底，其应收账款规模分别为0.205亿元、0.435亿元、0.695亿元、1.020亿元，2012年上半年其应收账款为营业收入的1.46倍。

　　由于行业特殊性，软件开发成本主要体现在前期的研发费用中，因此软件行业普遍拥有超过90%的超高毛利率，这就是说扣除光盘等载体以及包装材料成本后，软件公司的边际成本为0。

　　这或许就是北信源敢于大胆赊销的原因，即使客户最终赖账，一分钱不给，公司损失也不大。但在会计意义上，如果先把软件给客户用，不收钱，就立即确认了收入，产生了利润。那公司的应收账款是否逾期，到底会不会产生坏账呢？

　　北信源对其巨额应收账款的解释为：“公司销售具有明显季节性，销售集中在下半年尤其是第四季度，由于年底第四季度销售的产品尚在信用期，需要在次年进行收款，导致年末应收账款余额较大。”

　　年底是在信用期内，那为何2012年年中的应收账款又再创新高呢？公司披露的信用期为一般3至6个月，我们以6个月为限，如果能按时收款，2011年末的应收账款应该在2012年中期清收完毕。那么公司到底又收到了多少呢？

　　公司披露数据显示2011年末的应收账款在2012年上半年回款2202.40万元，这就是说公司2011年底应收账款中68%出现了逾期，没有兑付。

　　对于公司如何被PE资本裹挟，为何会出现一位曾在四大会计师事务所、知名投行和PE股东任职，只领着12.81万年薪的A股最年轻董秘。

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