新三板：机遇大于挑战-2

　　目前市场对推进场外市场建设是否会对既有市场，特别是深圳中小板和创业板造成冲击，存在着疑虑情绪。

　　我们认为，推进场外市场建设不会对既有市场造成太大冲击，理由主要有：

　　第一，“新三板”挂牌公司确实大多属于高成长企业，但是他们大多数成立时间不长，其经营能力和盈利模式还未经历较长时间，尤其是市场状况发生较大起伏的考验。创业板公司的风险小于“新三板”挂牌公司，投资者对“新三板”的投资所要求的风险补偿也将高于投资创业板所要求的风险补偿。

　　第二，借鉴境外成熟的场外交易市场发展经验，扩容后的“新三板”应该具有双重功能。

　　第三，我们认为“新三板”将不会有自动或无条件的转板机制，所谓的自动转板机制将拉近“新三板”与中小板或创业板的估值水平的情况并不大可能发生。

　　第四，由于“新三板”的特性，证券投资基金并不适合于投资其中。把未来的“新三板”定位为一个有管理的“公开的”私募资本市场可能更为合适。

　　从境外的场外市场发展情况来看，与高层次资本市场相比，场外市场交易呈现成交量大（因为挂牌企业绝对数量高）、成交额小（因为挂牌企业的估值相对较低）、换手率低（因为场外市场资金是对初创阶段企业的投资，其投资期限通常较长，交易不活跃）的特点。我们可以相信，“新三板”扩容和改革对高层次资本市场的资金分流效应将十分有限，“新三板”市场的流动性也应该会大大低于场内交易市场。

　　三大板块的投资机会

　　我们认为，园区类上市公司、有创投业务的上市公司以及证券公司都将受益于“新三板”的扩容和改革，其中园区类上市公司将率先受益并且确定性最高。

　　园区类上市公司将从入住率提高、物业和服务增值以及参股区内公司投资增值等方面受益。国家对高新区的评价指标体系主要包括知识创造和孕育创新能力、产业化和规模经济能力、国际化和参与全球竞争能力和高新区可持续发展能力等4个方面。我们认为，最先纳入试点的很可能是已被确定为“建设成为世界一流的科技园区”的6大高新区：中关村国家自主创新示范区、上海市张江高科技园区、深圳高新技术产业开发区、武汉东湖新技术开发区、西安高新技术产业开发区和成都高新技术产业开发区和天津滨海高新技术产业区。相关的受益上市公司包括中关村、电子城、张江高科、东湖高新、高新发展(000628,)和海泰发展。其他规模较大、实力较强、区内企业符合“新三板”挂牌条件较多的园区还包括广州、苏州、南京和杭州等，受益的上市公司有苏州高新。此外，有创投业务的上市公司将获得股权投资增值。

　　目前证券公司从事“新三板”业务获得收入来源主要包括：1、推荐挂牌和定向增资获得推荐费；2、通过撮合代办股份转让获得佣金收入；3、通过挂牌公司转板获得保荐和承销收入。

　　“新三板”扩容和改革以后，证券公司从事“新三板”业务可以获得的受益点包括：1、挂牌公司数量大幅增加带来的挂牌推荐费收入提高，“新三板”可能获准包括定向增资在内的多种形式再融资也能带来更多推荐费收入；2、如果引入做市商制度，证券公司可获得买卖报价差额收入；3、转板制度理顺以后，有更多的“新三板”挂牌公司升板到高层次资本市场所获得的保荐和承销收入。（作者系中信证券分析师）

相关阅读：