红筹回归多重思考：企业价值爆发增长 假外资需杜绝-2

　　思考四：红筹架构企业应有行业之分，回归并非普适标准

　 　从2008年至2010年，境内外资本市场的行业分布虽有微调，但总体趋势较为一致，均以传统行业、服务业为主，并且境内、海外资本市场也呈现出在相同 时间点上同进同退的特点，即世界经济走强时，境内外上市企业数量与融资额同时上升。然而，经过市场与上市企业根据彼此特点的双向选择与磨合，不同行业的中 国企业在境内外市场上的侧重有显著不同。

　　行业分布的差异，主要取决于市场各自的特点：例如美国的NASDAQ，其建立之初的定位便是作 为成长性企业的融资渠道，Google便是NASDAQ高科技上市公司的典型代表，因此NASDAQ对于IT、互联网的行业的经营模式更为认可，广义IT 行业的上市企业愿意将其作为上市首选；香港主板与中国境内市场有着深远联系，成为中国企业境外上市的主要目的地，尤其为国资背景的企业所青睐，如传统行 业、隶属于服务业的金融业等，且香港主板综合性较强，并没有明显特性，因此其行业分布仍然遵循了所有上市企业的行业分布总体趋势，即以传统行业与服务业为 主。

　　结合中国企业境内外上市情况，中国风险投资网发现，以机械制造业为代表的传统行业，首选地点为境内市场，其次为香港主板，选择美国及 其他市场的相对较少，以中国农业银行为代表金融行业因以大型国企为主，上海证券交易所和香港主板几乎为其境内外上市地点的不二选择；而互联网、清洁技术等 高科技成长性行业，境外市场更受青睐，互联网行业尤以美国市场为热门选择。以2010年机械制造行业为例，全年共有86家企业在境内外市场上市，其中79 家选择境内资本市场，占上市总量的91.9%，选择远赴海外上市的7家企业仅占比8.1%。而互联网行业2010年共有10家企业上市，境外资本市场占其 中6家，占比达到60.0%；清洁技术行业的26家企业中有11家在境外市场上市，15家在境内市场上市；而教育与培训行业的4家企业全部选择在境外市场 上市。由此可见，制造业企业虽在资本市场上独占鳌头，但是更为受境内资本市场所青睐；而互联网概念型企业，则更容易为海外市场所接纳。

　　 未上市红筹架构企业拟回归境内资本市场，固然有多方面的优势，成功回归的案例也是层出不穷，但是是否所有红筹架构企业都适合回归，是个值得投资人、企业家 深思熟虑的问题。根据前文的行业分析可知，不同行业的上市企业对于资本市场的选择各有侧重，例如广义IT概念容易为境外资本市场所青睐，而境内资本市场成 为传统行业、服务业的首选。中国风险投资网认为，传统行业，如制造业，虽是我国国民经济的支柱，但是我国的制造业仍以劳动密集型为主，对于海外市场以及境外 竞争者而言，并无显著竞争力；而对于互联网、IT概念，境外投资者更为熟悉也更容易把中国的企业与外资企业对号入座，如将优酷网诠释成 “中国的YouTube”等，其发展空间与核心竞争力更加能够为境外资本市场所信任和接受。而本专题所讨论的“小红筹”企业规模较小，多数属于高成长性企 业，针对其各自的行业特点，选择恰当的上市地点显得尤为重要。

　　此外，某些客观环境因素的存在，也使得部分红筹架构企业不适合回归。例如 限制外商投资的特定产业存在，部分公司不得不采取红筹模式，通过特殊协议控制达成合并财务报表的目标，在不违反政策规定的前提下，将外商权益显示在公司的 股权架构中。此类企业的上市实体在离岸，融资活动也在境外进行，一旦剥离其海外架构回归境内市场，可能会对其发展造成不利影响。

　　思考五：“假外资”情况需杜绝，相关税收应交还

　 　“假外资”现象，也是红筹架构中经常会涉及的问题。“假外资”指境内投资者将其持有的货币资本或股权转移到境外，再作为直接投资投入该经济体的经济行 为，其主要目的包括，一是希望通过返程投资的方式获得税收优惠，二是希望在境外上市而建立境外上市实体。这样的“假外资”企业的主要股东及实际控制人均为 境内居民，但法律上却是由境外注册的公司控股。通过“假外资”获得税收优惠的企业架构，与严格意义上的红筹架构比较相似，而由于我国各地的外资优惠政策， 不少民营企业在设立之初，为了享受政策，往往会采取这种方式。对于纯粹为享受税收优惠而设立的“假外资”，在通过股权转让变身境内企业的拟上市公司，目前 也是证监会与律师事务所较为关注的一点。因为在这种“假外资”的案例中，企业之前已获得税收减免，一旦其将企业性质变更为境内所有，则不应享受优惠政策， 而之前所减免的税收也应予以补足。否则，如果企业在注册伊始为了享受税收减免政策而冠以“外资企业”的名头，而上市融资时随即变更为境内公司，则国家的外 资优惠政策形同虚设，成为企业偷税漏税的渠道。

　　虽然境内资本市场充满吸引力，很多企业与投资者视红筹回归为一条康庄大道，但是根据企业 的自身特点量身定制上市策略、并且根据境内外资本市场的行业特性选择合理的上市通道，仍然不容忽视。因此，深入分析企业的经营现状与发展前景之后，可能存 在部分红筹架构企业并不适于回归境内资本市场上市。归根结底，上市毕竟是为了企业长远的发展，应选择最适合企业发展的资本平台，而不是只看重短期的投机行 为。

　　注：

　　① 中国风险投资网的海外研究市场范围为十三个市场：包括NASDAQ、纽约证券交易所、伦敦证券交易所主板和AIM、香港主板、香港创业板、新加坡主板、凯利 板（原新加坡创业板）、东京证券交易所主板、东京证券交易所创业板、韩国交易所主板和创业板、法兰克福证券交易所，其中伦敦证券交易所主板和韩国交易所主 板为新增加的市场，特此说明。

相关阅读：

外资“偷袭”中国乳业：或将重演集体性大崩溃

外资悄然撤出中国楼市 全年投资或夭折

QFII获批额度创新高 外资抄底速度加快

外资PE尝试在华私募新途径：国内募资海外投资
多年来，私募股权投资基金一直在寻找进入中国进行投资的最佳方式。现在，他们正在想办法将国内投资者的钱带到海外。作为这项创举的一个代表，投资公司 RIT Capital Partners PLC携手国内本土投资公司科瑞集团和投资顾问公司Quercus Ventures于3月底宣布，三者计划从国内投资者那里以人民币募集规模相当于7.5亿美元的资金以投资海外公司。

觊觎信托牌照 中国市场外资投行布阵忙圈钱
与此同时，国内投行依托天时、天时的条件力压海外投行，抢夺了A股IPO的大半阵地。虽然如此，作为外来和尚的外资投行并未放慢规划中国市场的脚步，剧烈的角力刚刚开端。

民企红筹上市狂欢 外逃资本：《红筹博弈》连载
1999年，随着民企红筹开端涌现，有观念以为，“九七红筹指引”只指国企而言，因此民营企业不受该文监管。民企裕兴电脑试图绕过“九七红筹指引”的闯关行为，最终引爆特地针对民企红筹的“无异议函”制度。

外资PE试水人民币基金 国内外LP共融推动
从外币PE基金独霸天下，到近年来钱基金与之平起平坐，再到外资PE开端亦步亦趋设立钱基金，我们看到了PE行业里外资PE正在放下某种矜持，并推进国外LP（有限合伙人）与国内LP走向互融。