券商转型：生存模式靠天吃饭生变 拐点未到-5

　　国泰君安预期2011年公司净利润为63亿元，对应EPS0.63元。公司股价处于历史低位，平安边沿高，维持“增持”评级。

　　随着出卖子公司的完毕，公司净资产将大幅增加，中信证券愈加有条件重塑业务构造。

　　民族证券维持中信证券近期“引荐”的投资评级，维持前期18元的目的价位。

　　扩张野心最大的券商

　　西南证券：重组后管理费用能否降低是关键

　　2008年，借壳上市。2010年，定向增发60亿元。2011年，收买国都证券，成就重庆金融控股平台。西南证券上市后，扩张从未止步。

　　并购国都证券

　　2月28日，西南证券因严重重组事项开端停牌。3月6日，公司公告显现，已于3月4日与国都证券有限义务公司签署了严重重组意向书。若此案得以顺利停止，这将产生A股首例上市券商的并购案。

　　3月1日，西南证券发布严重事项停牌公告后一天，就有媒体披露了西南证券与国都证券的重组方案。当时，该媒体征引重庆某证券停业部高层人士的话说，“整体吸收兼并比现金收买局部股权可能性更大，由于吸收兼并更能发挥上市券商的优势。”

　　国都证券内部人士则透露，此次西南证券将向国都证券的全体股东发行股份作为并购对价，并向国都证券的弃权股东提供现金选择权。

　　安信证券研讨报告以为，假如西南证券胜利吸收兼并国都证券，那么将在经纪、投行、资管等各个方面加强西南证券的实力，特别是经纪业务。

　　估计西南证券股票买卖额的市场份额将从2010年的0.74％提升至1.26％，排名从行业第40名上升至第22名。西南证券41％的业务量集中在重庆，而国都证券43％的业务量集中在北京。

　 　若以换股方式收买，去年末国都证券净资产为61亿元，依照2倍市净率来估值，总市值为122亿元，需求西南证券增发10亿股来支付对价。西南证券扩张后 的股本为33亿元，总市值约为400亿元，2010年末全面摊薄的每股净资产和净利润分别为5.18元和0.34元，每股净资产增厚8％，每股净利润没有 变化。

　　从能否取消国都证券法人资历上来看，有“华泰结合形式”和“吸收兼并形式”这两种方式。关于详细的重组方式，安信证券更倾向于以 换股方式完成的“华泰结合形式”。“华泰结合形式”的优点在于保存国都证券的法人资历和独立的牌照，同时采取穿插换牌的形式处理同业竞争问题。

　　国都证券股权较为分散，共有44名股东，假如要完成控股，需求前6名股东的同意。相对来说“华泰结合形式”更容易完成。从支付对价的方式上来看，安信证券以为换股的可行性较高，由于西南证券需支付约120亿元现金，超出了它的接受才能。

　　或将揽入重庆国投资产

　　此外，还有媒体透露，西南证券欲将其股东之一的重庆国际信托有限公司（下称重庆国投）相关资产归入旗下。

　　当时媒体透露，作为最终控制人，重庆市国资委关于在业内依然属于中小券商的西南证券不断有着做大做强的预期，而在目前形势下，凭仗西南证券的常规开展很难疾速跻身行业前列，因而，并购成为重庆市国资委对西南证券扩张的最理想思索。

　　公开材料显现，重庆国投成立于1984年，注册资本16.3373亿元，资本实力位居全国信托公司前列，是中西部最大的信托公司。2007年，公司依照银监会新“两规”请求，剥离非金融资产，胜利完成业务转型，换发了新的金融答应证。

　　重庆国资委网站上的材料显现，截至2007年末，公司完成总收入23.77亿元，完成净利润5.09亿元，人均创利605万元，公司总资产284亿元，自有净资产19.71亿元，资产负债率仅为10.19％，不良资产率接近于0，资本充足率高达48.8％。

　　事实上，重庆国投最让外界关注的，是其资本运作才能。2003年之前，重庆国投曾一度掌控了8家上市公司，至今，其仍然掌控着重庆路桥以及渝涪高速、中华置业等相关企业，并具有重庆三峡银行、重庆银行、益民基金等金融机构的股权。

　　同时，重庆国投也是西南证券的第三大股东，持股比例到达6.94％。

　　收买西南期货

　　其实并购国都证券并不是西南证券扩张的第一步，此前曾经早有征兆。今年1月，公司拿下了西南期货经纪有限公司（下称西南期货）的局部股权，成为了西南期货的第一大股东。

　 　公告显现，公司与重庆城市交通开发投资（集团）有限公司、重庆万南铁路有限义务公司、西南期货共同签署了《西南期货增资合同》，同意由公司出资钱 9520万元认购西南期货7000万元股权，将西南期货注册资本由钱3000万元增加至10000万元。本次增资完成后，公司将持有西南期货70％的 股权，成为其第一大股东。

　　西南证券，注册地在重庆，注册资本23.23亿元。依据2010年公司的业绩快报，西南证券2010年完成净 利润8.02亿元；依据3月7日发布的2月份停业数据，截至2月底，西南证券净资产为113.5332亿元。西南证券在全国18个城市设有37家停业部。 2009年，西南证券经过借壳＊ST长运完成A股上市；截至2010年8月底，西南证券的前10大股东中，有6家均为重庆市国资旗下企业。

　　在最近一次的证券公司评级中，国都证券被评为A类A级，西南证券为B级。

　　由于国都证券净资产收益率较低，安信证券估计其收买价钱可能会低于市场预期，从而进一步增厚公司的每股净资产和净利润，维持公司“增持－A”的评级，目的价15元。

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