高盛欺诈真相：假套期保值产品 解剖欺诈性合约-2

　　开始阶段，从2003年到2005年，交易工具是简单的期权和简单的互换，没有复合期权等复杂的工具。合约的交易量也比较小，每月1万桶左右。这个阶段可以看作是企业的摸索阶段。这期间所做的交易基本符合石油套期保值的要求。

　 　从2005年开始，S航空公司通过衍生品进行石油套期保值的交易量有所放大，不过增加的幅度不是很大。但是，从2008年6月开始，S航空公司签订的石 油衍生品合约的交易量急剧放大，从每年的几十万桶激增到每年上千万桶。就在这些合约签订后不到3个月的时间里，石油价格从146美元／桶迅速下跌，最低到 33美元／桶。合约亏损迅速放大。

　　高盛等卖给航空公司的衍生品合约有两大类：TARN和Extendible 3－Ways。TARN的全名叫Target Accrue Redemption Note中文翻译为目标累计赎回合约；Extendible 3－Ways的中文翻译为展期三项式。这两类合约都是非常少见、非常复杂的多种衍生产品的组合，可以说是专门为中国公司定制的。这两个产品没有套期保值功 能，没有投资价值，在美国和欧洲市场是违法的产品，是纯粹的欺诈性金融工具，是陷阱。

　　这里有几个问题让人迷惑。第一，为什么恰恰在石油 价格暴跌前，中国的航空公司突然增加了看多的交易量，从每年几十万桶暴增几十倍到几千万桶？第二，这些衍生产品合约究竟是什么产品？结构是什么？风险收益 特征是什么？也就是说，这些衍生产品合约的可能收益有多大、潜在的风险和损失有多大？第三，这些合约是从哪里来的？谁设计了这些合约，是中国航空公司自己 设计的，还是高盛等跨国金融机构？谁推销的这些产品？这些产品在其他的国家和市场是如何监管的？

　　下面，笔者通过对高盛卖给中国航空公司 产品的深入解剖，来回答这几个问题。因为这些产品的合约文本都是英文，而且充满了专业术语和法律条款，对普通的读者来说，搞清这些专业名词和法律条款比较 困难，也没有必要。所以，在这里只分析这些产品的基本结构和风险收益特征，并揭露其欺诈本质。

　　解剖欺诈性合约

　　下面，笔者对这两个产品分别进行详细的分析。

　　第一类，目标累计赎回合约。以下是某航空公司同某国际投行签订合约的基本结构：

　　合约类型：　TARN

　　每月交易量：　5万桶

　　合约期限：　36个月

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